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定向增發
鎖定
- 中文名
- 定向增發
- 外文名
- Private Placement
- 發行價
- 不低於市價80%
- 鎖定期
- 6個月/18個月
- 對象人數
- 不超過35人
定向增發術語定義
定向增發是指上市公司向符合條件的少數特定投資者非公開發行股份的行為。
2020年證券會《上市公司證券發行管理辦法(2020年修訂)》
[2]
中,規定要求發行對象不得超過35人;發行價不得低於定價基準日前20個交易日市價均價的80%;發行的股份自發行結束之日起6個月內(控股股東、實際控制人及其控制的企業認購的股份18個月內)不得轉讓;募集資金使用應滿足募資用途需符合國家產業政策等規定;上市公司及其高管不得有違規行為等。除了這些規定外,沒有其他條件,這就是説,非公開發行並無盈利要求,即使是虧損企業也可申請發行。
定向增發包括兩種情形:一種是大投資人(例如外資)欲成為上市公司戰略股東、甚至成為控股股東的。以前沒有定向增發,它們要入股通常只能向大股東購買股權(如摩根士丹利及國際金融公司聯合收購海螺水泥14.33%股權),新股東掏出來的錢進的是大股東的口袋,對做強上市公司直接作用不大。另一種是通過定向增發融資後去併購他人,迅速擴大規模。
作為股權再融資的重要方式之一,定向增發廣受外界關注的一大特點是增發價格相對於增發時的市場價格往往有着較高的折價。2008年以來現金方式進行的定向增發平均折價率是20.65%,但根據我們的計算,解禁後20.65%的折價率只取得了11.1%的平均收益,重要原因是2008年上證綜指從5000多點下跌到了3000點下方,系統性風險侵蝕了參與定向增發的大部分獲利空間。
單隻股票定向增發的對沖:我們計算了2008年以來的247次面向機構投資者的現金定向增發。使用了等值對沖之後的策略效果好於無對沖的策略,主要表現在平均收益由11.1%上升到了16.7%,盈利的公司比例由44.32%上升到了54.55%;另一方面總體收益的標準差由0.354下降到了0.342,收益更為平穩。但是用股指期貨對沖單隻股票定向增發的方式並不完美,存在着單隻股票與股指期貨的相關性不高,Beta不穩定等缺點。
多隻股票定向增發時的對沖:我們設計了用2億的資金滾動參與定向增發的案例,運用了等值對沖、Beta對沖和擇時對沖還有無對沖策略四種策略。最終結果顯示擇時對沖取得了最佳的收益,無對沖策略其次,等值對沖和Beta對沖最差;但另一方面等值對沖和Beta對沖的風險卻較前兩者低。
結論:機構投資者在參與定向增發時採用股指期貨進行對沖是鎖定收益、減小風險的較優方案。我們建議投資者選擇性地參與多隻定向增發的股票,構建現貨組合分散非系統性風險,同時用股指期貨對沖系統性風險,鎖定定向增發的收益。
定向增發流程
一、公司擬定初步方案,與中國證監會預溝通,獲得同意;
二、公司召開董事會,公告定向增發預案,並提議召開股東大會;
三、公司召開股東大會,公告定向增發方案;將正式申報材料報中國證監會;
四、申請經中國證監會發審會審核通過,公司公告核准文件;
五、公司召開董事會,審議通過定向增發的具體內容,並公告;
六、執行定向增發方案;
定向增發作用
3、對於控股比例較低的集團公司而言,通過定向增發可進一步強化對上市公司的控制。
5、時機選擇的重要性。當前上市公司估值尚處於較低位置,此時採取定向增發對集團而言,能獲得更多股份,從未來減持角度考慮,更為有利。
6、定向增發可以作為一種新的併購手段,促進優質龍頭公司通過併購實現成長。
7.非公開發行大股東以及有實力的、風險承受能力較強的大投資人可以以接近市價、乃至超過市價的價格,為上市公司輸送資金,儘量減少小股民的投資風險。由於參與定向的最多10名投資人都有明確的鎖定期,一般來説,敢於提出非公開增發計劃、並且已經被大投資人所接受的上市公司,會有較好的成長性。
定向增發應用模式
按照定向增發的對象、交易結構,區分為以下幾種模式。
資產併購型
1、整體上市對業績的增厚作用。整體上市條件下,鑑於大股東持有股權比例大幅度增加,未來存在更大的獲利空間,所以在增發價格上體現出了一定的對原有流通股東比較有利的優惠。如鞍鋼定向增發收購資產的PE水平達到7.2倍,超過增發同期市場鋼鐵平均6.9倍的水平,考慮鞍鋼較高的行業地位和擁有鐵礦石資源,業績波動較小,PE水平應超過行業平均水平,則這一定向增發價格將顯著增厚公司的業績水平。
財務型
主要體現為通過定向增發實現外資併購或引入戰略投資者。財務性定向增發其意義是多方面的。首先是有利於上市公司比較便捷地實現增發事項,抓住有利的產業投資時機。如京東方,該公司第五代TFT-LCD生產線的上游配套建設正處於非常吃力的時期,導致公司產品成本下降空間有限,如果能夠順利實現面向控股股東的增發,有效地解決公司的上游零部件配套與國產化問題,公司的經營狀況將會獲得極大的改善。其次,定向增發成為引進戰略投資者,實現收購兼併的重要手段,例如華新水泥向第二大股東HOLCIM 定向增發1.6 億股後,二股東得以成為第一大股東,實現了外資併購。此外,對於一些資本收益率比較穩定而資本需求比較大的行業,如地產、金融等,定向增發由於方便、快捷、成本低,同時容易得到戰略投資者認可。
增發與資產收購相結合
上市公司在獲得資金的同時反向收購控股股東優質資產,預計這將是比較普遍的一種增發行為。對於整體上市存在明顯的困難,但是控股股東又擁有一定的優質資產,同時控股股東財務又存在一定變現要求的上市公司,這種增發行為由於能夠迅速收購集團的優質資產,改善業績空間或公司持續發展潛力,因此在一定程度上構成對公司發展的利好。但是具體利好程度而言,則要考慮發行價格與資產收購的價格。比如國陽新能擬募集資金收購集團部分煤礦資源,以上市公司擁有的資源計算,每噸儲量資源價格在8 元左右,低於這一價格的收購對上市公司而言將是有利的。此外值得注意的是泛海建設公佈的增發方案提出的發行價格甚至是不低於公司股票董事會會議公告前20個交易日收盤價的均價的105%,其中大股東認購的不少於發行股本的75%,資金全部用於收購控股公司的土地資源。
定向增發參與模式
定向增發信託模式
1.定增信託大多數都是“募資+通道”型,即集合資金信託計劃募資後,嵌套一個有限合夥或基金子公司的資管計劃,再買入定增股票。如此間接購買,可規避證監會“信託公司作為定向增發發行對象,只能以自有資金認購”的禁令。採取這種模式的多數產品都是嵌套基金專户或子公司的資管計劃。
2.第二種主流模式是信託公司以自營資金參與定增。
定向增發委託
定向增發收益互換
出資方(主要是銀行理財資金)借道資管計劃直接買入定增股票,同時跟有資質的券商簽訂收益互換協議:出資方將鎖定期的股票收益換給券商,券商對其支付固定收益;同時,券商再與定增參與人簽訂收益互換協議,將股票收益換給後者,並收取固定收益。
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定向增發投資收益
在2006年,定向增發市場回報投資者300%以上的收益率,2007年至2010年,市場每年的回報在50%以上。2011年定增市場整體收益率為13.03%,破發率高達64.25%。在可統計的123個定增項目中,2012年至2013年的收益率僅為3.9%,出現破發的項目為74個,破發率為60.16%。2014年定向增發市場回報率普遍增長,收益可觀。
- 參考資料
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- 1. 證監會發布上市公司再融資制度部分條款調整涉及的相關規則 .中國證券監督管理委員會.2020-02-14[引用日期2020-02-15]
- 2. 上市公司證券發行管理辦法(2020年修訂) .中國證券監督管理委員會[引用日期2020-02-14]
- 3. 定向增發的詳細流程 .東方財富網.2016-10-20[引用日期2017-02-10]
- 4. 各路資管機構參與定增模式全解 .新浪財經[引用日期2016-08-20]