定增對沖

機構投資者在參與定向增發時採用股指期貨進行對沖是鎖定收益、減小風險的較優方案。建議投資者選擇性地參與多隻定向增發的股票，構建現貨組合分散非系統性風險，同時用股指期貨對沖系統性風險，鎖定定向增發的收益。

作為股權再融資的重要方式之一，定向增發廣受外界關注的一大特點是增發價格相對於增發時的市場價格往往有着較高的折價。2008年以來現金方式進行的定向增發平均折價率是20.65%，但根據我們的計算，解禁後20.65%的折價率只取得了11.1%的平均收益，重要原因是2008年至今上證綜指從5000多點下跌到了3000點下方，系統性風險侵蝕了參與定向增發的大部分獲利空間，顯然對沖風險敞口顯得尤為必要。中信期貨上海浦電路營業部就定增對沖與多傢俬募合作。

單隻股票定向增發的對沖：我們計算了2008年以來的247次面向機構投資者的現金定向增發。使用了等值對沖之後的策略效果好於無對沖的策略，主要表現在平均收益由11.1%上升到了16.7%，盈利的公司比例由44.32%上升到了54.55%；另一方面總體收益的標準差由0.354下降到了0.342，收益更為平穩。但是用股指期貨對沖單隻股票定向增發的方式並不完美，存在着單隻股票與股指期貨的相關性不高，Beta不穩定等缺點。

多隻股票定向增發時的對沖：我們設計了用2億的資金滾動參與定向增發的案例，運用了等值對沖、Beta對沖和擇時對沖三種策略。最終結果顯示擇時對沖取得了最佳的收益，無對沖策略其次，等值對沖和Beta對沖最差；但另一方面等值對沖和Beta對沖的風險卻較前兩者低。

股指期貨對沖的操作方法

股指期貨對沖利用股指期貨空頭合約，對沖多頭的系統風險，是資產套期保值的一個普遍做法。根據海量、科學的歷史回朔結果表明，利用股指期貨的槓桿和做空兩大特性，可以有效規避流動風險和資產下行風險。

股指期貨對沖舉例

恆基達鑫（002492） 2010年11月02日上市

以公司第四大股東珠海天拓實業有限公司為例

限售股： 270萬股，發行價 16元。

按照上市當天收盤價來計算的話， 270萬股的初始市值在5440萬元左右。

利用股指期貨空頭合約，對沖多頭的系統風險，是資產套期保值的一個普遍做法。

股指期貨套保有兩種方法：第一是全程套保，第二是擇時套保。擇時套保是在全程套保的基礎上做的擇時優化，使得套保效果更好，風險更低，波動更小，動用套保資金更少等。

方法一： 利用股指期貨，全程套保。

股票和期指的資金配比4：1。

股票部分： 270萬股，按照2010年11月4日收盤價 20.39元，市值 5440萬元。

期指部分： 按照股票初始市值的1/4 進行配置，初始市值1360萬元。

所需股指期貨合約數量

=(股票當前市值*股票相對於滬深300指數的Beta)/ 股指期貨近期合約市值

備註：

1、由於恆基達鑫 002492 為新上市的股票，歷史數據缺失，股票beta值無法確定，因此採用與滬深300一樣的波動率Beta=1。

2、倉位控制，股指期貨倉位隨股票市值的變化而調節。

期權的概念

期權，是在期貨的基礎上產生的一種衍生性金融工具。從其本質上講，期權實質上是在金融領域中將權利和義務分開進行定價，使得權利的受讓人在規定時間內對於是否進行交易，行使其權利，而義務方必須履行。在期權的交易時，購買期權的一方稱作買方，而出售期權的一方則叫做賣方；買方即是權利的受讓人，而賣方則是必須履行買方行使權利的義務人。

期權分為看漲期權和看跌期權。看漲期權的買方有權在某一確定的時間以確定的價格買進相關資產；看跌期權的買方有權在某一確定的時間以確定的價格出售相關資產。

我們這裏需要的就是利用看跌期權對多頭組合進行風險管理。

期權對沖的優勢

用PUT期權對沖，相當於給股票組合買保險，上漲時只是浪費掉一點保險費（期權費），下跌時獲得保險理賠補償損失（相當於期權行權）。

用PUT進行對沖的效果，能有效管理下側風險，對上側Beta則放開天空任鳥飛。

該產品市場容量巨大，風險收益特性兼顧進取性與防禦性，既適合機構投資者，又適合高淨值個人投資者。

4、期權對沖的劣勢

目前沒有針對個股的期權，2014年將推出個股期權試點，但可能也是針對一些大盤股。

股指期貨模擬期權對沖

1、股指期貨模擬對沖期權簡介

用股指期貨模擬看跌期權對沖與之前介紹的股指期貨擇時套保方法類似，利用股指期貨頭寸的調整來模擬滬深300看跌期權。1973年，

1、組合對沖簡介

組合對沖也就是構建組合來對沖風險，比如同安投資的定增產品介紹有如下對沖方法；

A、融券做空該股

B、與券商制定收益互換

C、利用該股的期權

D、融券做空該股上下游產業鏈股票

2、組合對沖優點

組合對沖相比單一的對沖可能對整個組合計算上更精確，選擇面也廣。

3、組合對沖的缺點

該股票在市場上可能沒有對應的融券做空，可能較難找到相關的收益互換方，對應該股的期權可能還沒有，上下游產業鏈的股票可能並不能融券做空或者產業相關度不高。

從以上對沖方法的介紹中可以看出，全程的股指期貨套保由於操作時的不靈活及股價上漲可能造成的收益對沖等問題導致可能錯過一些牛股。而擇時套保和股指期貨模擬看跌期權的兩種對沖方法有類似的構建思路，都強調擇時等精確計算，但擇時套保非常重要的一點是對整個大盤的判斷和把握，而股指期貨模擬看跌期權的方法在delta值等計算上由於理論和實際的偏差可能導致倉位調整的不及時和不準確，這些都是這兩種對沖方法在選擇時需要注意的。另外，2014年針對個股期權的推出也將有更多的對沖方法供選擇，值得關注。