整體上市

整體上市是指一家公司將其主要資產和業務整體改製為股份公司進行上市的做法。

第一，通過整體改制後首次公開發行上市的方式，如中國石化、中國石油整體改制後境外整體上市。

第二，藉助其控股的上市公司，以吸收合併或資產重組的方式實現經營性資產的整體上市，如TCL集團的吸收合併方式，武鋼集團、寶鋼集團的增發收購方式。這些方式從本質上來講是一種融資行為，但具體操作方法有所區別，TCL集團先是吸收合併了旗下的上市子公司TCL通訊，再通過與TCL通訊置換股權首發上市，集團公司是融資的主體；武鋼股份採取先增發股份，然後用募集的資金購買集團主要經營性資產的方法，最後將這些資產注入到上市公司，實現資產的整體上市，上市子公司是融資主體。寶鋼則與武鋼的模式相同。

另外，按照上市地點劃分，整體上市又有境內上市和境外上市兩種模式。

企業改制、發行上市牽涉的問題較為廣泛複雜，一般在企業聘請的專業機構的協助下完成。企業改制並於主板上市、企業中小板上市、企業深圳創業板上市上市所涉及的主要中介機構均需證券執業資格

擬改制公司

擬改制企業一般要成立改制小組，公司主要負責人全面統籌，小組由公司抽調辦公室、財務及熟悉公司歷史、生產經營情況的人員組成，其主要工作包括：

全面協調企業與省、市各有關部門、行業主管部門、中國證監會派出機構以及各中介機構的關係，並全面督察工作進程；

配合會計師及評估師進行會計報表審計、盈利預測編制及資產評估工作；

與中介機構合作，處理上市有關法律事務，包括編寫公司章程、承銷協議、各種關聯交易協議、發起人協議等；

負責投資項目的立項報批工作和提供項目可行性研究報告；

完成各類董事會決議、公司文件、申請主管機關批文，並負責新聞宣傳報道及公關活動。

A制定股份公司改制方案；

對股份公司設立的股本總額、股權結構、招股籌資、配售新股及制定發行方案並進行操作指導和業務服務；

推薦具有證券從業資格的其他中介機構，協調各方的業務關係、工作步驟及工作結果，充當公司改制及股票發行上市全過程總策劃與總協調人；

起草、彙總、報送全套申報材料；

組織承銷團包A股，承擔A股發行上市的組織工作。

B各發起人的出資及實際到位情況進行檢驗，出具驗資報告；

負責協助公司進行有關賬目調整，使公司的財務處理符合規定：

協助公司建立股份公司的財務會計制度、財務管理制度；

對公司前三年經營業績進行審計，以及審核公司的盈利預測。

對公司的內部控制制度進行檢查，出具內部控制制度評價報告。

在需要的情況下對各發起人投入的資產評估，出具資產評估報告。

對納入股份公司股本的土地使用權進行評估.

C協助公司編寫公司章程、發起人協議及重要合同；

負責對股票發行及上市的各項文件進行審查；

起草法律意見書、律師工作報告；

為股票發行上市提供法律諮詢服務。

特別提示：根據中國證券監督管理委員會有關通知的規定：今後擬申請發行股票的公司，設立時應聘請有證券從業資格許可證的中介機構承擔驗資、評估、審計等業務。若設立聘請沒有證券從業資格許可證（010）8629-0776的中介機構承擔上述業務的，應在股份公司運行滿三年後才能提出發行申請，在申請發行股票前須另聘有證券從業資格許可證的中介機構複核並出具專業報告。

券商和其他中介機構向發行人提交審慎調查提綱，由企業根據提綱的要求提供文件資料。通過審慎調查，全面瞭解企業各方面的情況，確定改制方案。審慎調查是為了保證向投資者提供的招股資料全面、真實完整而設計的，也是製作申報材料的基礎，需要發行人全力配合。

中介機構經過審慎調查階段對公司瞭解，發行人與券商將召集所有中介機構參加的分工協調會。協調會由券商主持，就發行上市的重大問題，如股份公司設立方案、資產重組方案、股本結構、則務審計、資產評估、土地評估、盈利預測等事項進行討論。協調會將根據工作進展情況不定期召開。

根據協調會確定的工作進程，確定各中介機構工作的時間表，各中介機構按照上述時間表開展工作，主要包括對初步方案進一步分析、財務審計、資產評估及各種法律文件的起草工作[企業主板上市、深圳創業板上市（010）8629-0776]。

取得國有資產管理部門對資產評估結果確認及資產折股方案的確認，土地管理部門對土地評估結果的確認

國有企業相關投入資產的評估結果、國有股權的處置方案需經過國家有關部門的確認。

企業籌建工作基本完成後，向市體改辦提出正式申請設立股份有限公司，主要包括：

公司設立申請書；

主管部門同意公司設立意見書；

企業名稱預核准通知書；

發起人協議書；

公司章程；

公司改制可行性研究報告；

資金運作可行性研究報告；

資產評估報告；

資產評估確認書；

土地使用權評估報告書；

國有土地使用權評估確認書；

發起人貨幣出資驗資證明；

固定資產立項批准書；

三年財務審計及未來一年業績預測報告。

以全額貨幣發起設立的，可免報上述第8、9、10、11項文件和第14項中年財務審計報告。

市體改辦初核後出具意見轉報省體改辦審批。⑺召開創立大會，選董事會和監事會

省體改對上述有關材料進行審查論證，如無問題獲得省政府同意股份公司成立的批文，公司組織召開創立大會，選舉產生董事會和監事會。

頒發營業執照

在創立大會召開後30天內，公司組織向省工商行政管理局報送省政府或中央主管部門批准設立股份公司的文件、公司章程、驗資證明等文件，申請設立登記。工商局在30日內作出決定，獲得營業執照。

在取得營業執照之後，股份公司依法成立，按照中國證監會的有關規定，擬公開發行股票的股份有限公司在向中國證監會提出股票發行申請前，均須由具有主承銷資格的證券公司進行輔導，輔導期限一年。輔導內容主要包括以下方面：

股份有限公司設立及其歷次演變的合法性、有效性；

股份有限公司人事、財務、資產及供、產、銷系統獨立完整性：

對公司董事、監事、高級管理人員及持有5%以上（含5%）股份的股東（或其法人代表）進行《公司法》、《證券法》等有關法律法規的培訓；

建立健全股東大會、董事會、監事會等組織機構，並實現規範運作；

依照股份公司會計制度建立健全公司財務會計制度；

建立健全公司決策制度和內部控制制度，實現有效運作；

建立健全符合上市公司要求的信息披露制度；

規範股份公司和控股股東及其他關聯方的關係；

公司董事、監事、高級管理人員及持有5%以上（含5%）股份的股東持股變動情況是否合規。

輔導工作開始前十個工作日內，輔導機構應當向派出機構提交下材料：

輔導機構及輔導人員的資格證明文件（複印件）；

輔導協議；

輔導計劃；

擬發行公司基本情況資料表；

最近兩年經審計的財務報告（資產負債表、損益表、現金流量表等）。

輔導協議應明確雙方的責任和義務。輔導費用由輔導雙方本着公開、合理的原則協商確定，並在輔導協議中列明，輔導雙方均不得以保證公司股票發行上市為條件。輔導計劃應包括輔導的目的、內容、方式、步驟、要求等內容，輔導計劃要切實可行。

輔導有效期為三年。即本次輔導期滿後三年內，擬發行公司可以由承銷機構提出股票發行上市申請；超過三年，則須按本辦法規定的程序和要求重新聘請輔導機構進行輔導。

股份公司成立運行一年後，經中國證監會地方派出機構驗收符合條件的，可以製作正式申報材料。

申報材料由主承銷商與各中介機構分工製作，然後由主承銷商彙總並出具推薦函，最後由主承銷商完成內核後並將申報材料報送中國證監會審核。

審計報告、評估報告、法律意見書將為招股説明書有關內容提供法律及專業依據

初審

中國證監會收到申請文件後在5個工作日內作出是否受理的決定。未按規定要求製作申請文件的，不予受理。同意受理的，根據國家有關規定收取審核費人民幣3萬元。

中國證監會受理申請文件後，對發行人申請文件的合規性進行初審，在30日內將初審意見函告發行人及其主承銷商。主承銷商自收到初審意見之日10日內將補充完善的申請文件報至中國證監會。

中國證監督會在初審過程中，將就發行人投資項目是否符合國家產業江政策徵求國家發展計劃委員會和國家經濟貿易委員會意見，兩委自收到文件後在15個工作日內，將有關意見函告中國證監會。

發行審核委員會審核

中國證監會對按初審意見補充完善的申請文件進一步審核，並在受理申請文件後60日內，將初審報告和申請文件提交發行審核委員會審核。

核准發行

依據發行審核委員會的審核意見，中國證監會對發行人的發行申請作出核准或不予核准的決定。予以核准的，出具核准公開發行的文件。不予核准的，出具書面意見，説明不予核准的理由。中國證監會自受理申請文件到作出決定的期限為3個月。

發行申請未被核准的企業，接到中國證監會書面決定之日起60日內，可提出複議申請。中國證監會收到複議申請後60日內，對複議申請作出決定。

⑴股票發行申請經發行審核委員會核准後，取得中國證監會同意發行的批文。

⑵刊登招股説明書，通過媒體過巡迴進行路演，按照發行方案發行股票。

⑶刊登上市公告書，在交易所安排下完成掛牌上市交易。

一般而言，整體上市的途徑有以下四種模式：

換股IPO模式是指集團公司與所屬上市公司公眾股東以一定比例換股，吸收合併所屬上市公司，同時發行新股。例如，TCL集團吸收合併子公司TCL通訊，同時發行新股，原TCL通訊則被註銷；上港集團採取的也是這一模式，不同之處在於其本次行動並未發行新股。該模式既能滿足集團公司在快速發展階段對資金的需要，又能使集團公司的資源得到整合，從而進一步促進資源使用效率的提高，適合於處於快速發展時期的集團公司。

換股併購模式即將同一實際控制人的各上市公司通過換股的方式進行吸收合併，完成公司的整體上市。例如，第一百貨通過向華聯商廈股東定向發行股份進行換股，吸收合併華聯商廈，之後更名為百聯股份。由於該模式沒有新增融資，因此主要適用於集團內資源整合，以完善集團內部管理流程，理順產業鏈關係，為集團的長遠發展夯實基礎。

增發收購模式即集團所屬上市公司向大股東定向增發收購大股東資產以實現整體上市。這種模式的應用較為廣泛，例如，鞍鋼、G上汽、太鋼不鏽、本鋼板材等公司的整體上市方案都採取了該模式。

再融資反收購母公司資產即通過再融資（增發、配售或者可轉債）收購母公司資產，是比較傳統的整體上市途徑，其優點是方案簡單，但再融資往往不受市場歡迎，特別是在新置入資產盈利能力較弱導致每股收益攤薄的時候。例如，G武鋼、G寶鋼採取的是向大股東定向增發與社會公眾股東增發相結合，募集的資金用以收購集團的相關資產。該模式主要適用於實力較強的企業集團，便於集團實施統一管理，理順集團產業鏈關係。

從證券市場的功能看，證券市場的一個最基本功能，就是提高資源配置效率，促進上市公司做強做大。

整體上市的積極意義表現在：

一是整體上市符合股票市場所具有的產業整合功能，有利於優質企業做大、做強、做好，進一步發揮企業集團的產業優勢、產品優勢與管理優勢，降低企業與市場的交易費用與交易成本，進而有利於提升市場的資源配置功能與產業整合功能，提高市場的運行效率與運行質量；

二是有利於消除關聯交易等市場痼疾；

三是有利於為市場的金融創新拓展空間。

中國企業集團內的上市公司,基本上都是剝離集團的一部分甚至所有優良資產而組建的,母子公司勢必存在着"藕斷絲連"的關係。在這種關係下,母公司佔用甚至掏空上市公司資金、母子公司關聯交易等現象很難避免。

集團整體上市則有助於理順集團公司與子公司之間較為複雜的股權關係,完善集團整體治理結構,減少關聯交易,降低信息披露成本。集團整體上市,可以在一定程度上改變中國企業資金匱乏的狀況,充分利用資本市場的扶優助強作用,發展壯大具有強大示範帶動作用的"旗艦型"現代企業集團,有助於打造一個更加廣闊的融資平台,從而在國際間的企業競爭中爭取主動地位。 ^[1] 

整體上市將成“混改”主流：混合所有制是改革的大方向，而實現央企集團的整體上市則是最終目的。經邦研究中心建議，競爭性企業可率先實現集團整體上市，壟斷性企業如中石油、中石化等則在未來將管道等核心業務剝離後再整體上市。業內人士認為，鼓勵發展混合所有制，上市公司大股東資產的整體上市將逐漸成為常態化的資產整合方向。在中信集團“混改”樣本的影響下，未來新一輪國企整體上市浪潮將撲面而來。 ^[2] 

從中央企業看，整體上市將有利於實現公司業務的跨越式發展，增強企業核心競爭力，使公司業務的廣度與深度發揮協同效應，可以有效解決同業競爭以及理順上市公司上下游產業關係，達成控股股東、上市公司和二級市場投資者多方有利的格局。

內外動力兼具的央企整體上市行為對宏觀經濟的積極影響不言而喻，整體上市的央企在關鍵領域發揮獨特優勢作用，將使市場資源得到優化配置，經濟活力將不斷釋放。而央企整體上市對於資本市場的長期發展意義也異常重大。

企業整體上市還存在許多障礙，表現：

1，企業資產質量和盈利能力尚不盡如人意；

2，達到整體上市標準的中央企業尚不足總數的10%；

3，企業集團股份制改革在相當長時期內還難以全面推進，大量的企業集團的股份制改造還面臨許多需要解決的問題；

4，企業集團的管理體制、經營機制轉換還難以到位，許多關係尚需進一步協調、梳理；企業內部業務的整合和主營業務尚不理想；

5，上市企業與存續企業之間的關係需要妥善處理，關聯交易及存續企業導致的社會穩定問題需要有完備的解決辦法；

6，國有資產監管機構的定位和功能尚待明確。

不可否認，國內資本市場的容量是中央企業整體上市最關鍵因素。整體上市所造成的擴容壓力將直接導致本已虛弱的市場再度缺血。就目前國內資本市場看，必須儘快拓寬入市資金渠道，增強證券市場的活力。

央企的整體上市不僅擴大的資本市場的規模，提高了中國的資產證券化率，更有效改善了其市值規模，提升了整體資產質量，為中國資本市場長久的繁榮提供保障。從資本市場發展的階段性角度，任何一輪真正的牛市總是經歷價值發現、價值注入、價值泡沫、價值迴歸四個重要的階段，而伴隨着央企整體上市的步伐加快，推動股市進入價值注入的快速發展階段，成為下一波市場的助推劑。

（一）增加淨現金流量，改善集團公司財務狀況

面對市場競爭的日益加劇，許多集團公司紛紛加入產能急速擴張的競賽中，資金運轉緊張的現象已在超高速發展中日益凸顯。而整體上市正是一種可以有效解決集團面臨的資金瓶頸的方法：一方面，它通過資本市場開闢出新的籌資渠道，為集團龐大的業務發展規劃及時補充資金來源，而籌資能力的提高又使集團的盈利能力增強，從而可引起經營性淨現金流量的增加；另一方面，通過優質資產的注入，還提高了整體上市集團公司的淨資產收益率和配股能力，並藉助經營風險及資本結構的改善降低了財務風險和財務費用，增加了資本組合的效應。由此可見，實現整體上市後，集團可以建立起一個與其業務相匹配的、更加有效的持續融資和資本運作平台，為集團長遠發展提供有力的資金支持，並大大改善集團公司的財務狀況。

（二）消除大量關聯交易，提升公司估值水平和內在價值

上市公司與其存在資本、財務相關聯關係的公司或相關聯的人士之間的交易屬於關聯交易。儘管關聯交易具有降低交易成本的積極作用，但過多的關聯交易則容易導致違背市場公平競爭原則、轉移資金和利潤以及損害公司和股東利益等諸多問題，嚴重影響了資本市場的健康運作。整體上市將集團作為一個整體看待，使母公司與上市公司的利益趨於一致，從而在源頭上避免了母公司和上市公司之間的關聯交易和同業競爭，可以實現上市公司在財務和經營上的完全自主。因此，它有助於公司財務信息的客觀、公開披露，提高了公司運作的透明度；另外，通過上市公司的市場化估值溢價，還能將母公司未來的增長能力充分“套現”，從而提升母公司的整體價值。

（三）發揮規模效應和協同效應，降低運營成本

整體上市的企業大部分都是國有企業，在初建時就形成了“大而全”的集團形態，經過多年的發展，大多擁有較多的子公司，難以避免地存在從事重複業務的企業，造成集團內部的利益爭奪，導致總體效率降低，不利於整個集團的發展。整體上市的思路在遵循市場規律的前提下，對集團內部進行業務、組織、品牌、文化等方面的重組與整合，不僅能夠將各個子公司分散的力量凝聚起來做強、做大，增強綜合實力，還能體現出集團採購、生產、研發等能力方面的協同效應，從而能形成更有效的公司運作與發展機制、更好的組織管理、更科學的業務流程、更有競爭能力的核心資產、更高的公司品牌增值能力和更有吸引力和凝聚力的公司文化，進而使集團發展與競爭能力在整體上有質的飛躍。

（四）整體上市的預期效應是其財務效應與二級市場聯繫的紐帶

預期效應是指由於整體上市使二級市場對企業股票評價發生改變而對股價產生的影響，它是股票投機的一大基礎，而股票投機又反過來刺激了整體上市的發展。在市場經濟中，企業進行一切活動的根本目的在於增加股東的收益，股東收益的大小決定於股價的高低，而後者又主要取決於人們對企業未來現金流量的判斷。市場往往將價格與收益之比P/E作為企業未來的估計指標，該指標綜合反映了市場對企業各方面的主觀評價。在外界環境相對平衡的情況下，在短時間內一個企業的P/E比率不會有太大變動，只有當企業的盈利率或盈利增長率有很大提高的情況下，P/E才會有所提高，因此股價在短時間內不會有很大波動。當不論採取何種方式進行整體上市後，優質資產的增加或利潤的轉移將使公司的每股收益可能出現上升，從而引起P/E比率的升高，對股價產生積極的推動作用。在大盤指數基本平穩的情況下，預期效應是刺激股價大幅波動的源泉，也是財務效應的二級市場反映。投資者正是通過對不同企業的每股收益及P/E比率的高低來判斷整體上市的好處，激發了對整體上市的關注，從而推動着企業整體上市活動的不斷髮展。