城投公司

1991年，上海率先成立城投，之後，重慶、廣東等省市也相繼成立。這段時間的操作模式，政府投融資平台只是個載體，自身並無資產。當時的城投公司主要由財政部門、建委共同組建，公司資本金和項目資本金由財政撥款，其餘以財政擔保向銀行貸款。1995年，國家《擔保法》出台後，這種模式難以為繼：財政不能擔保，而這類公司沒有自己的資產，債務上升，舉步維艱。

而地方投融資平台的真正繁榮始於2008年下半年，在4萬億投資的刺激政策出台後，各家商業銀行紛紛高調宣佈積極支持國家重點項目和基礎設施建設。

2009年3月，央行和銀監會聯合提出：“支持有條件的地方政府組建投融資平台，發行企業債、中期票據等融資工具，拓寬中央政府投資項目的配套資金融資渠道。”同時，為了做強做大投融資平台，即城投公司，各級政府把公用企事業單位的資產納入城投，比如自來水公司、公交公司、熱力公司，燃氣公司等，更好的發揮了投融資平台的作用。

而2010年發改委發2881號文 ^[1]  ，明確規定，城投公司的主營收入70%需要來自自身，政府補貼只能佔30%。這一政令具有一定的前瞻性，可預防地方政府財政開支太大，間接帶來中央政府大規模財政赤字。

針對地方政府債務和投融資創新問題，國家發佈了一系列文件做出了明確細緻的規定。

1.明確辨別、分離地方政府的欠債和融資平台的欠債，融資平台幫助地方政府舉債的情況要徹底杜絕，使融資平台向市場化運營國有企業的轉變更加迅速。

2.地方政府不得變相舉債，比如利用政府購買服務、ppp、政府出資的各類投資資金、違規擔保、承諾回購等方式。對於基礎設施建設工程，嚴禁地方政府的購買服務項目。

3.在一定額度內發行債券，是地方政府舉債的唯一進行辦法。對於公益性項目，沒有盈利的發行普通債券進行融資，有盈利的發行專項債券進行融資，前者以普通公共預算收入償還，後者以相對的政府性基金收入或專項收入償還。

4.對金融風險加強防範，對債務量嚴格控制，將責任追查到底，終身問責。

5.對於地方政府舉債行為限制的同時，國家也開放了一些其他項目，比如ppp項目的發展、政府收費公路、試點土地的儲備等。 ^[3] 

城投公司的特點包括了經營性為輔、公益性為主；一貫性及服務性特點。其中，公益性為主經營性為輔的特點表現在，由於其所建設或是運營的國有資產大多是城市基礎設施，關乎地方的國計民生，其大多不以營利為目的，公益性較強。有的即便收取相應的費用，多以成本價的形式完成；所謂一貫性，指的是城投公司採取事先確定的經營原則，對於所融通的資金進行管理，資金包括需要支付資金成本及無須支付資金使用成本的兩種。服務性，主要是公司受到相關政策部門的支持，其融資計劃與國民經濟有直接聯繫。一般來講，是財政預算撥款及銀行貸款以外的第三類資金來源。 ^[4] 

（一）財政資金

財政資金支持是城投公司實際發展過程中的核心資金來源，即大部分基礎設施的建設資金普遍由政府財政撥款。而從客觀角度分析，城投公司自身也屬於地方政府投融資平台，政府財政資金支持同時也是城投公司主要的融資渠道。具體來看，財政資金來源一般是當地的税收與土地資金收入，但這方面的收入在滿足當地一般性財政支出項目後真正用於城市建設投資項目支出的資金相對有限。因此，地方城投公司可以積極關注國家發展政策，結合當地發展規劃，向政府申請一般債、專項債，或者尋求更高層級政府的補助等資金支持，如污水管網建設的一般債、上級政府的財政貼息等。 ^[2] 

銀行貸款屬於地方城投公司資金來源的主要補充融資方式。在實踐方面，地方城投公司首先可以考慮爭取政策性銀行貸款，政策性銀行貸款的融資成本相對更低。其次，地方城投公司可以憑藉政府信用，加強與當地商業銀行之間的溝通協調，引導商業銀行為企業提供相應數額的銀行貸款。通常情況下，銀行貸款的具體操作流程十分清晰，且操作過程簡單。但同時需要注意的是，近年來，我國加大對地方政府債務與城投公司的管理力度，如果城投公司自身存在較為嚴重的負債問題，將難以通過銀行的資質審查，也就無法順利獲得銀行貸款。 ^[2] 

發行企業債券屬於近幾年城投公司領域新出現的融資方式，與上面兩種融資模式相比，債券融資具有更強的靈活性和主動性。但值得注意的是，債券融資方式涉及十分複雜多樣的審批流程和審批手續，辦理程序較為複雜。此外，債券融資方法在某種程度上還會給地方債務帶來各種隱性影響，因此，國家對於城投公司的債券發行工作提出了較為嚴格的要求。

發行企業債券符合城市建設行業特徵，是一種十分有效的融資方法。城市建設的主要特徵是固定資產具有較大投資規模，整體投資期限較長，需要具備穩定的資金來源，並且建成後的運維成本相對較低，現金流回報穩定。企業債券融資的突出特徵是，一次性融資規模較大，資金實際應用過程較為穩定，資金成本低、投資方向自由，需要穩定的償債保障。通過以上分析可以發現，發行企業債券對於城投公司而言屬於一種有效的融資方法，與銀行貸款融資相比，通過資本市場實施企業債券融資具有突出優勢。同時，由於資本市場規模較大，債券還款時間較長，債券發行中對於發行商的限制十分寬鬆，債券發行方在項目融資過程中，可以藉助債券設計的靈活性，優化信用等級，減少項目融資成本。綜上所述，企業債券能夠在資本市場內全面籌集資金，有效緩解資金不足問題，助力城市建設健康發展。 ^[2] 

（四）土地開發融資

土地開發融資即將土地直接當成信用抵押，合理獲取資金的方式和渠道。通常情況下，土地開發融資對於土地具有較強的依賴性，能夠在短時間內快速籌集大量資金，有助於促進城投公司的未來建設發展。例如，城投公司可以創建政府土地儲備中心，並由該中心對未來土地出讓金進行合理規劃充當質押，以此向金融機構借款，政府則負責土地的出讓和拍賣，通過該種方法進行融資可以加快融資速度。 ^[2] 

其他融資方式主要包括政府和社會資本合作模式（Public-Private Partnership，簡稱PPP）融資、BOT融資即建設（build）—經營（operate）—轉讓（transfer）融資及股權融資等。

對於城投公司而言，PPP融資方法即政府、非營利性企業及營利性企業在某項目基礎上，創建良好合作關係。而藉助該合作方法，可以幫助各個合作方得到有利結果，並且各個合作方需要共同承擔融資風險和融資責任。BOT融資是地方政府針對基礎設施建設項目，利用公開招標方式，確定項目發起人，中標者與政府簽署協議，隨後創建項目公司，實施融資、項目建設與經營活動。在特許期內，項目企業可以通過項目現金流量償還籌資本息，得到一定利潤；結束特許期後，項目企業需要把項目移交給政府。這些融資方式的應用和推廣，進一步擴展了城投公司的資金來源。但在實際應用中，地方城投公司需要做好融資風險預防管理和風險識別工作，降低城投公司的經濟損失。 ^[2] 

除上述融資方法外，企業還可以通過融資租賃的方式進行融資，這也是一種有效的融資方式，能夠進一步拓展融資渠道。融資租賃是一種將資金作為紐帶，以租賃物件使用權和所有權相分離為基礎特徵，促進融物和融資全面結合的融資方法。融資租賃通過融物實現融資目標，與發行企業債券和銀行信貸方式相比，整體融資方式較為靈活、手續簡便、限制較少，能夠進一步改善城投公司的財務狀況。城投公司在進行融資租賃時，還可以根據實際發展情況選擇融資租賃項目，如售後租回、直接融資租賃等。其中，直接融資租賃即出租人根據承租人的要求和意願，採購設備並直接出租給承租人，承租人根據租賃合同定期支付相應租金。該模式適用於大規模投資項目，如公共交通、城市供水及軌道交通等。售後回租則是承租人將自制或外購的資產即自有資產出售給出租人，隨後通過直接融資的租賃方法租回上述資產，並根據約定分期支付租金。售後回租是城市建設發展中較為常用的融資租賃方法，即把建成後的存量城建資產率先出售隨後租回，不僅能夠幫助企業緩解新建項目的資金壓力，而且不會對企業日常經營活動產生不良影響，能夠形成滾動開發格局，加速城市建設發展。 ^[2] 

PPP模式在非經營性項目的運用中引入績效考核。PPP項目中，社會資本對項目建設運營風險的承擔有效分散了政府風險，這是是獲得財政部門認可的重要條件，考核機制能夠有效評價社會資本的運營效果，考核機制的創新方式主要有“安慶模式”和重慶“影子收費”。 ^[3] 

(1)“安慶模式”：安慶外環北路工程是國內第一個非經營性城市建設PPP項目，是財政部第二批PPP示範項目，該項目投資了19.76億元，建立13座橋樑，總長達14.9公里，由北京城建集團和安慶市城投公司進行出資，出資比重分別是88%和12%，基礎配套設施由安慶市政府負責，比如通水、通電、道路等的提供以及場地徵地拆遷，聯合組建經建公司，主要負責投融資、項目建設以及運營維護。關於績效考核，工程可用性付費與運營績效付費兩部分是政府付費的主要構成，績效指標可包括質量、工期、環境保護、安全生產等方面，作為最後工程驗收時的重要檢測標準。績效水平考核在運營維護期在也要進行，最後的考核結果和運維績效付費支付息息相關。

(2)“影子收費”：“影子收費”是在重慶曾家巖嘉陵江大橋項目中提出的一種隱性收費模式，該項目是財政部第二批PPP示範項目，總投資為32.78億元。為了解決現金流匱乏、政府付費過多問題，重慶政府對運營績效考評機制進行了創新，使政府支出進一步平滑，提出了“影子收費”的概念，就是將測量設備放在橋樑兩端，對車流量進行監測，市級財政負責支付，應收費總額按照事先確定的“影子價格”進行計算。 ^[3] 

城投公司的經營特點及受到所處環境所決定了其財務風險發生的機率較高。對於城投公司來講，其財務風險的分析可以從融資風險、缺乏可持續發展動能、沒有明確的責任主體及公司內部控制體系需要進一步完善等幾個方面入手研究。 ^[4] 

財務風險的發生與融資有着較為密切聯繫，現階段城投公司在融資方面確實存在一定的問題。客觀地講，對於城市建設來説，由於其先期投資額大、投資回收期長，一般的企業無法接受城建項目。而城市投資公司以其國有企業身份參與城建運營，能夠提升所在地區的基建水平，併為打造良好的城市面貌緩解所在地部分剩餘勞動力問題、拉動城市內部需求並以此促進當地地方經濟增長髮揮了重要作用。最近一段時期，尤其是“新冠”疫情的出現，給各地經濟的發展帶來了較為嚴重的阻礙。鑑於此，各地政府出台了一系列的政策來應對經濟下行壓力。各地為了拉動經濟增長，提升GDP水平，不斷地加大對於本地城市基礎設施建設力度，提高投資規模，併為此制定一系列投資計劃。然而，社會主義市場經濟條件下，城市建設僅有計劃是遠遠不夠的，還需要有相應的資金作為準備。與此同時，國家為了避免系統性金融風險的出現，早在2012年出台了一系列政策，遏制通過無償劃撥土方式獲得土地後進行融資。要求城投公司取得土地必須要足額繳納土地出讓金為前提條件，並取得相關合法手續。同時，要求各地方政府不可以將土地作為資產注入資源平台公司。

步入社會主義市場經濟以來，國內的城投公司有了長足的進步，逐步在適應着市場經濟運營模式。然而，不可迴避的是，其日常運營及發展仍舊無法擺脱各地政府在政策、資金等方面的扶持。地方政府一般會主導公司項目的建設及投融資經濟業務，這樣一來使得城市投資公司的盈利能力、持續發展能力在一定程度上有所減弱。同時，目前來看城投公司與地方政府的土地儲備機構在職能上有着較多的重疊及相似之處，造成分工與職能上的不清晰。2016年，中央政府要求，購置土地將全部由企業自有資金完成。而對於城投公司來説，其銀行貸款、債券融資及財政撥款佔據了現金流較大比重，根據其跟隨市場經濟發展過程中的表現來看，因其持續發展動能的不足，將難以在市場經濟競爭中有着較大的發展，其財務風險自然是不請自來了。

國企改革、轉制的一個最為清晰的特徵是所有權與經營權的有效分離，亦即政企分開極為重要。然而，現實情況來看，城投公司雖為公司類別，但是其實際的運作及營運背後還是由政府主導完成，未完全實現經濟上的獨立。這樣的後果造成了，企業的責任主體不明確，一旦出現財務風險將無人擔責。

從一些城投企業的運營就可以看出，存在內部控制體系不健全的問題。一些公司內部管理崗位分離制度並未完全實施到位，存在一人多崗、一崗多責的問題。上述問題的存在，使得資金使用效率無法得以有效提升，很容易出現財務風險，並與現代企業體系下的管理理念相沖突。現實中，城投公司公益性特點，主要是為了滿足所在城市發展的基本需求，其主要是為了滿足城市的正常運轉而進行的。城投公司的運營不以營利為主要目的。然而，實際運作中，許多城投公司為了自身經濟的發展，丟棄了原有的經營理念，將大部分公益運營資金投入到利潤較高，風險也隨之增大的項目當中，無形中增加了企業的財務風險。 ^[4] 

相對國家的城市化進程而言，城投公司還是個新生事物，以後要走的路還很長，而其扮演的角色也將會更加重要。