投機性貨幣需求

人們為避免因未來市場利率以及證券行市的不確定而造成資產損失或為增加資產盈溢，通過及時調整資產結構以謀求投資機會而形成的對貨幣的需求。投機性貨幣需求概念是英國經濟學家J.M.凱恩斯首先提出的。 社會公眾對於其暫存的資產，可以用貨幣形式，也可以用有價證券形式保存。除必備的交易性(含預防性)貨幣持有外，對其餘資產持有的選擇，人們着重從爭取盈利或避免損失的原則來加以把握。

當現行利率過高時，人們預期利率會下跌,便放棄貨幣而持有債券，即減少貨幣需求，這樣不僅可以獲得較高的債券收益，而且當以後利率下跌時還會因債券升值獲得額外的資本盈溢。當現行利率過低時，人們預期利率會反彈，便放棄債券而持有貨幣，即增加貨幣需要量，這樣可使收益損失和風險降至最低。因此,投機性貨幣需求是利率的反函數,同利率的高低呈反方向變動。以L3代表投機性貨幣需求，i代表利率水平，其函數式可表述為：

投機性貨幣需求還可能有兩種極端形式：①當利率高到一定限度時，投機性貨幣需求為零，人們相信利率非下降不可，債券價格不會降得更低，而且現行的高利率將抵消任何可能產生的資產損失，這時，任何人都願意持有債券。

②當利率低到一定限度時投機性貨幣需求將無限大，人們認為利率不會再降，債券價格不會再提高，這時,任何人都只願意持有貨幣。如果保留債券,利率上升便要蒙受資產損失，因而，在這一利率水平上,無論貨幣供給多少，都會被全部吸收，貨幣政策無效。這就是凱恩斯的流動偏好理論。

凱恩斯在提出並分析投機性貨幣需求時，所考慮的可選擇資產主要是有風險的債券和無風險的貨幣。美國經濟學家J.託賓對此提出了資產選擇理論，用多元資產和投資都逃避風險的行為作了進一步的解釋。託賓提出，為了逃避風險，人們將在安全資產、貨幣與風險資產、盈利性資產三者之間進行選擇，根據各種資產的收益和風險的比較來確定其資產結構。最佳的資產結構應是該資產結構的邊際收益等於邊際成本（風險）。託賓從持幣者（投資者）避免風險的動機引出投機性貨幣需求與利率的反函數關係。凱恩斯的理論着重在流動性與不完全流動性之間的選擇，選擇結果較為單一（貨幣或債券）。託賓的理論着重在收益性與風險性的均衡，選擇結果更為多樣化也較符合實際，因此，託賓的資產選擇理論是對流動偏好理論的完善和發展。 投機性貨幣需求還可能有兩種極端形式　①當利率高到一定限度時，投機性貨幣需求為零，人們相信利率非下降不可，債券價格不會降得更低，而且現行的高利率將抵消任何可能產生的資產損失，這時，任何人都願意持有債券。

②當利率低到一定限度時投機性貨幣需求將無限大，人們認為利率不會再降，債券價格不會再提高，這時,任何人都只願意持有貨幣。如果保留債券,利率上升便要蒙受資產損失，因而,在這一利率水平上,無論貨幣供給多少，都會被全部吸收，貨幣政策無效。這就是凱恩斯的流動偏好理論。

市場投機炒作活動　　凱恩斯學派認為，公眾對貨幣的需求（即流動性偏好）源於交易動機、謹慎動機和投機動機。其中，由交易和謹慎動機產生的貨幣需求主要用於購買與支付，因此該類貨幣需求的利率彈性不大，大致是收入的一個不變部分。而由投機動機產生的貨幣需求則包含了公眾在貨幣與金融資產之間進行資產組合的過程，該類貨幣需求產生於利率未來走向的不確定性，相應的貨幣需求量依賴於現行利率和預期未來利率的關係，是金融市場“多頭”和“空頭”預期的函數。正是由於存在着預期未來利率的因素，投機性貨幣需求對利率的彈性係數波動很大，這意味着貨幣需求與利率之間的關係是不穩定的，並導致投機性貨幣需求函數也是不穩定的。由於投機性貨幣需求是貨幣總需求的一個重要組成部分，因此貨幣總需求也是不穩定的。這就給經濟中的總需求、價格和產出帶來了很大的不確定性，也使得能夠引起投資者預期變化的貨幣政策操作具有相當大的風險性。因此，凱恩斯學派基於貨幣需求函數的不穩定性明確提出，國家穩定經濟的政策主要的應該是財政政策而不是貨幣政策。

貨幣主義學派的分析

貨幣主義學派更為細緻地分析了影響貨幣需求的規模與機會成本變量。他們認為，規模變量主要是總財富，總財富可分為人力財富和非人力財富；機會成本變量包括貨幣自身預期收益率、股票預期收益率、債券預期收益率、預期通貨膨脹率。影響貨幣需求的因素較為複雜。但是在簡化分析中，他們將上述影響因素簡化為永久收入和市場利率，並且在實證分析中發現貨幣需求的收入彈性接近於1，利率彈性接近於零，這樣貨幣需求的變量關係具有穩定性。弗裏德曼則明確指出，貨幣需求函數是高度穩定的，他在《貨幣數量説的重新表述》一文中説“貨幣需求函數是高度穩定的”，這裏的穩定是指“貨幣需求量與決定此需求量的諸變量之間的函數關係的穩定”。弗裏德曼進一步斷言，貨幣需求函數甚至比消費函數還要穩定。弗裏德曼的斷言意味着貨幣政策對經濟的穩定有着巨大的影響。貨幣主義學派的布倫納和梅爾澤在20世紀60年代的研究中發現，貨幣需求函數在長期內是穩定的，無論採取狹義的還是廣義的貨幣定義，也“無論制度方面的、社會方面的和政治方面的變化有多大，貨幣需求函數都是相當穩定的”；戈德菲爾德則利用第二次世界大戰後至1974年的數據做出實證研究，支持了貨幣需求函數具有穩定性的結論。

凱恩斯學派認可貨幣主義

到20世紀60年代初期，凱恩斯學派也基本認可了貨幣主義的上述研究結論。就在貨幣需求函數的穩定性幾乎成為一個公認事實的時候，從1974年起，貨幣需求函數卻開始在預測貨幣需求中出現嚴重的偏差。“就美國來説，20世紀70年代似乎表現出貨幣需求函數下移，而80年代則相反。在20世紀70－90年代的30年裏，現實貨幣持有量明顯偏離了大多數貨幣需求估計模型的預測。在流通速度方面，M1的流通速度在20世紀70年代的提高和在80年代的降低根本沒有被這些模型預測到。”戈德菲爾德將貨幣需求函數表現的這一不穩定現象稱為“貨幣失蹤”之謎，即根據貨幣需求函數所預測的貨幣需求量大大超過公眾持有的實際貨幣量。

這一事實對貨幣政策如何運作，以及如何估價其對經濟的作用都提出了嚴峻的挑戰。正因為如此，學術界對此進行了大量的研究。

“貨幣失蹤”之謎

為了解開“貨幣失蹤”之謎，國際貨幣經濟學界一方面是在計量技術上做文章，如構建部分調整模型和糾錯模型，進行啞變量設計，採用共積分等；在函數形式上從線性到對數線性和半對數線性，或轉而採用非線性函數或具有隨機係數的非線性函數，或使用超越函數等。希望由此確立投機性貨幣需求函數的穩定性和可預見性。更多的探索是在理論上重新考慮投機性貨幣需求函數變量的內容與表現形式。例如，對於因變量改用廣義的（M2、M3）甚至是重新加權的貨幣總量（迪維西亞總量）以替代狹義的和簡單加總的貨幣總量作為因變量；對於規模變量，則引進了臨界值、緩衝存貨等概念來解釋投機性貨幣需求的不穩定性；也包括使用當期收入、永久性收入、工資收入或財產收入等作為尺度變量；對於機會成本變量，除了貨幣自身收益率、實際工資率、匯率和國外利率等項，以及使用短期利率、長期利率、通貨膨脹率或某種利率複合指數作為利率變量之外，還在各項資產的相互依存關係和對多種成本的更精確計算上大做文章。

對中國來説，變量的內容和表現形成尤為重要。一方面，有很多制度變量難以設定，科學地探索並設定這些變量無疑將大大推進中國投機性貨幣需求不穩定性的研究；另一方面，轉型又使得有很多變量的數據要麼不連續，要麼不準確，還有可能是無效的。

金融資產的“貨幣性”

比如，作為因變量的貨幣量中國是通過對各層次的金融資產用簡單加總的統計方法獲得的，這種統計方法顯然與貨幣的金融資產特性是不相適應的。各種金融資產的“貨幣性”或者説“流動性”是一個程度問題，而不是有和無的問題，在現實經濟運行中，所有的金融資產都有某種程度的“貨幣性”，就是説都有某種程度的流動性，這使得任何資產都有某一部分在發揮着貨幣的功能。這就是説，某種金融資產不是簡單地可以判斷為是不是貨幣，而是在多大程度上是貨幣。

迪維西亞貨幣總量概念

20世紀80年代以來學術界提出的迪維西亞貨幣總量概念對貨幣量的度量是非常有價值的。這種指標與金融資產持有者的決策行為相一致，而且包含了金融創新與制度變化對貨幣範圍的影響，它能夠在制度變化過程中較準確地反映貨幣的基本屬性，因而更能對社會總需求、價格總水平作出更為及時的預測。大量的經驗研究表明，用該指數估計的投機性貨幣需求函數具有較高的穩定性和預測精度；相對於簡單加總的貨幣總量，加權貨幣總量對美國的GDP和GDP平減指數的預測具有較高精度。