負債融資

負債相對於股權最主要的優點是它可以給企業帶來税收的優惠，即負債利息可以從税前利潤中扣除，從而減少應納税所得額而給企業帶來價值增加的效用。世界上大多數國家都規定負債免徵所得税。中國《企業所得税暫行條例》中也明確規定：“在生產經營期間，向金融機構借款的利息支出，可按照實際發生數扣除。”負債的利息抵税效用可以量化，用公式表示為：利息抵税效用=負債額×負債利率×所得税税率。所以在既定負債利率和所得税税率的情況下，企業的負債額越多，那麼利息抵税效用也就越大。

債券的持有者對企業的現金流量擁有固定索取權。當企業經營狀況很好時，作為債權人只能獲得固定的利息收入，而剩餘的高額收益全部歸股東所有，提高了每股收益，這就是負債的財務槓桿效用。需要注意的是，財務槓桿是一種税後效用，因為無論是債務資本產生的收益還是權益資本產生的收益都要徵收企業所得税。財務槓桿效用也可以用公式來表示：財務槓桿效用=負債額×（債務資本利潤率-負債利率）×（l一所得税税率）。在負債利率、所得税税率既定的情況下，即在一定的負債規模和税率水平下，負債資本利潤率越高，財務槓桿效用就越大；該利潤率等於負債利率時，財務槓桿效用為零；小於負債利率時，財務槓桿效用為負。所以，財務槓桿也可能給企業帶來負效用，企業能否獲益於財務槓桿效用、效益程度如何，取決於債務資本利潤率與負債利率的對比關係。

隨着外部股東的介入，擁有股權的管理者或稱為內部股東會發現，當他們努力工作時，卻得不到全部的報酬；而當他們增加自身消費或出現損失時，也並不是全部由其個人承擔。此時，管理者的經營活動並不都是以提高股東收益為目的。有時他們也會作出對他們自身有利而對企業價值提升不利的決策，例如，修建豪華的辦公場所、增加商務旅行的機會等，此時，就會產生管理者和股東之間的代理衝突。而負債融資可以成為減少代理衝突的工具之一。

當企業舉債並用借款回購股票時，將在兩個方面減少代理衝突。其一，因為企業外部股東的數量減少了，所以企業現金流量中屬於股東的那部分就減少了，又因為管理者必須用大量的現金流量償還債務，屬於債權人的現金流量的增加，就會減少管理者奢侈浪費的機會。其二，如果管理者擁有部分權益資產，當企業負債增加後，管理者資產所佔的份額相應增加，即管理者的控制權增加了。這兩點就像蘿蔔和大棒一樣，都會激勵管理者為股東利益而工作。因為負債融資將管理者和股東的利益緊密地聯繫在一起，從而有效地減少了兩者之間的代理衝突。

持續增長的負債最終會導致財務危機成本

負債給企業增加了壓力，因為本金和利息的支付是企業必須承擔的合同義務。如果企業無法償還，則會面臨財務危機，而財務危機會增加企業的費用，減少企業所創造的現金流量。財務危機成本可以分為直接成本和間接成本。直接成本是企業依法破產時所支付的費用，企業破產後，其資產所有權將讓渡給債權人，在此過程中所發生的訴訟費、管理費、律師費和顧問費等都屬於直接成本。直接成本是顯而易見的，但是在宣佈破產之前企業可能已經承擔了巨大的間接財務危機成本。例如，由於企業負債過多，不得不放棄有價值的投資機會，減少研發費用；消費者可能因此會對企業的生產能力和服務質量提出質疑，最終放棄使用該企業的產品或服務；供應商可能會拒絕向企業提供商業信用；企業可能會流失大量優秀的員工。所有這些間接成本都不表現為企業直接的現金支出，但給企業帶來的負面影響是巨大的。並且隨着企業負債額的增加，這種影響會越來越顯著。

可能引起股東和債權人之間的代理衝突

債權人利益不受損害的一個前提條件是企業的風險程度要處於預測所允許的範圍之內。而在現實的經濟生活中，股東往往喜歡投資於高風險的項目。因為如果項目成功，債權人只能獲得固定的利息和本金，剩餘的高額收益均歸股東所有，於是就實現了財富由債權人向股東的轉移；如果高風險項目失敗，則損失由股東和債權人共同承擔，有的債權人的損失要遠遠大於股東的損失，這就是所謂的“賭輸債權人的錢”。另外，當企業發行新的債券，也會損害原債權人的利益。因為股東為了獲得新的資金，往往會給新債權人更優先的索償權，這樣可以降低新債務實際負擔的利率水平。但同時也會使原債權人承擔的風險加大，導致原債券真實價值的下降。

債權人為保護自己的利益，把風險限制在一定的程度內，往往會要求在借款協議中寫人保證條款來限制企業增加高風險的投資機會；為了防止發行新債，債權人也會在契約中加入回售條款，即如果發行新債，允許原債券持有者按面值將證券售還給公司。這樣就限制了企業的正常投資和融資，給企業帶來一種無形的損失。儘管負債是解決管理者和股東之間代理衝突的有力工具之一，但它同時也加深了股東和債權人之間的代理衝突。這是兩種類型的代理衝突，但毫無疑問，企業這兩種代理衝突而產生的代理成本的淨值總是存在的，由此使企業價值減少。

1.一般而言，所得税税率越高，利息的抵税效果就越明顯，因而企業的舉債願望就越強烈。但是企業要同時考慮折舊費用抵税效果的好壞，如果折舊抵税效果明顯，企業就沒有必要過多的負債，以避免承受較大的財務風險。企業必須詳細瞭解、分析國家税收政策及有關規定，以保證企業真正從中受益。

2.對負債可能引發的風險危機要有清醒的認識。企業要建立監測風險機制和應對、化解風險的措施。財務危機風險較高的企業，其負債比率應該小於財務危機風險較低的企業。正常情況下，企業在舉債之前應對其自身的未來收益能力和償債能力進行科學的分析，以判斷自身財務風險的大小。唯有如此，負債經營的企業才能在激烈的市場競爭中立於不敗之地。

3.企業所擁有的全部資產中，假若無形資產比重較大，其破產成本較高。因為企業的無形資產價值具有極大的不穩定性，是難以變現並用以償債的。所以，該類企業資本結構中的負債比率應相對降低，以保持較強的償債能力。而對資產總額中無形資產比重較低的企業，由於其破產成本較低，企業可在其資本結構中保持較高的負債比率，充分運用財務槓桿，以獲取良好的預期效益。

4.企業應採用財務寬鬆政策，以保持適當的財務彈性。一方面，企業在經營狀況良好時，要積累一些現金儲備，當企業出現意想不到的好的投資機會時，可立即進行投資；另一方面，也是最關鍵的一點就是作為債務人往往會限定企業最大的借款額度，企業在日常融資時要儘量保持一定的籌資儲備能力，這樣在企業未來出現意外的較大的資金需求時，可以迅速籌集債務，以幫助企業渡過難關。而負債過多的企業就不會存在這種彈性。

5.當企業資金出現“瓶頸”需要從外部融資時，若採用發行新股的方式，則新股東提供的新權益會降低老股東所有的資產在企業資產中所佔有的比重。相應地，現有股東的控制權就有所削弱。而採用負債融資就不會出現這種稀釋作用。所以，如果發行新股使股東自身缺乏安全感，在制定資本結構決策時，必須將資本結構控制權的影響考慮在內，而採用負債融資。

財務管理是企業管理的重要組成部分，是有關資金籌集和有效使用的管理工作。也就是説資金的籌集和運用構成了財務管理的主要內容。中國企業籌措資金的渠道分為權益資金和借入資金。隨着新《證券法》的頒佈，企業發行股票及上市的門檻降低，許多企業紛紛通過股票市場融資，毋庸置疑，股權融資具有無到期日，不需歸還，沒有固定的股利負擔（優先股除外），籌資風險小，反映公司的實力，能夠提高公司的聲譽等優點，但是保持合理的資金結構對實現企業理財目標具有重要的作用，負債水平對企業價值產生重要影響，負債融資在企業理財中作用不容忽視。

一、負債經營的財務槓桿效應

不論企業營業利潤多少，債務利息通常是不變的，息税前利潤增大時，每1元盈餘所負擔的固定財務費用就會相對減少，這能給普通股股東帶來更多的盈餘；反之，當息税前利潤減少時，每1元盈餘所負擔的固定財務費用就會相對增加，這就大幅度減少普通股股東的盈餘。這種由於固定財務費用的存在而產生的財務槓桿效應要求企業保持合理的負債水平，進行適度負債經營。

二、負債的節税功能

企業負債按期支付利息，根據現行所得税税法規定，企業的利息支出允許在税前扣除。在獲得同樣經營利潤的條件下，負債經營的企業相對於無負債經營的企業少負擔所得税税負，而獲得相對收益。

三、負債融資對資本結構的影響

現代資本結構研究的起點是美國Modiglianit和Miller兩位學者提出的MM理論。最初的MM理論認為，在某些嚴格的假設下，資本結構與企業價值無關。但在實踐中有的假設是不能成立的，比如，沒有企業和個人所得税，市場是完美的，不存在套利因素，因此，早期MM理論推導的結論並不完全符合現實情況，只能作為資本結構研究的起點。此後，在MM理論的基礎上不斷放寬條件，幾經發展，提出了税負利益—破產成本的權衡理論。該理論認為：負債可以為企業帶來税額庇護利益；當負債比率未超過破產成本變得重要時的負債水平時，破產成本不明顯，當負債比率達到破產成本變得重要時的負債水平時，負債税額庇護利益開始被破產成本所抵消，當負債比率達到最佳資本結構時，邊際負債税額庇護利益恰好與邊際破產成本相等，企業價值最大，達到最佳資本結構。

四、負債融資對股東和經理人的激勵和約束

股東和債權人都為企業提供了財務資源，所有權與經營權相分離，在此基礎上，產生了代理成本。經理人有追求額外消費的積極性，這將給企業帶來損失，背離股東目標，而負債融資將增加經理人相對持股數額促使其努力工作，進而降低代理成本。另外，在負債融資中，債權人往往是通過契約和法律來保護自己的權利，如果債務到期，債權不能實現，債權人將通過處理抵押品和申請債務人破產等強制性措施實現權力，這樣，經理人為了自己的社會聲譽、穩定的職業就要努力工作，保證債務到期時有充足的自由現金流量。

五、負債融資的風險與防範

企業要取得負債經營產生的財務槓桿效應就要承擔財務風險。企業進行負債融資，所投資項目的收益必須大於資本成本，否則，企業的現金流轉將不能維持，如果虧損額大於折舊額，不從外部補充資金將很快破產。其次，負債融資還要承擔利率變動、負債結構、經營成敗等所構成的風險。為實現理財目標，使企業生存、發展、獲利，實現其價值最大化，既要恰當運用負債經營給企業帶來效益，又要樹立風險意識，採取有效措施防範風險：建立有效的風險防範機制；合理確定負債比率，適度負債經營；認真研究資金市場供求關係，分析利率變動趨勢，根據自身情況制定債務籌措計劃，保持合理的負債結構。

在財務管理中，財務人員要經常和經營人員保持交流和溝通，建立協調配合、互相監督的關係，通過建立行之有效的績效考核機制對經營人員進行激勵和約束。無論是負債融資，還是股權融資，其本身並不能為企業創造價值，只有把資金投入到項目中，取得正的淨現值，才能為企業創造價值，這也是代理理論的實際運用。