利率期限結構與固定收益證券定價

本書在現有的利率期限結構理論的基礎上，利用隨機過程原理和非參數的核函數估計方法，建立了一種基於擴散跳躍過程的非參數利率期限結構模型。

我國正在穩步推進利率市場化改革，目前利率市場化水平已經大大提高，除銀行存貸款利率外，其它商業性利率均已經放開，特別是中長期國債利率通過公開招標產生，提供了市場化的、獨立的、僅以時間偏好為標準的利率，為金融產品的推出和交易提供了明確的價格指導信號。隨着利率市場化改革的深化，作為無風險利率的國債利率將成為金融市場的基準利率，由不同到期期限的國債收益率組成的利率期限結構，將對金融產品包括股票、債券及其衍生證券的定價產生重大影響。同時我國將大力發展債券市場，包括國債和企業債券將得到迅速發展，各種隱含有某種期權特性的混合債券產品將會層出不窮，利率期限結構在混合債券的設計與定價中將起着重大的作用。

基於這些背景，本書以利率期限結構為主要研究對象，從理論研究到實證研究，再到應用研究和政策研究等多方面，對利率期限結構進行了系統的分析。本書的主要工作和結論如下：

這種非參數模型克服了傳統的參數化模型事先對利率的概率分佈和參數形式進行某種假設的缺點，依靠數據來説話，同時考慮了市場上一些突發因素對利率隨機過程的跳躍影響。

本書以上海證券交易所的國債回購利率數據為樣本，對建立的非參數利率期限結構模型進行了實證檢驗，並與參數化利率期限結構模型的典型代表Vasicek模型和CIR模型進行了比較，實證研究結果發現，參數化模型存在設定錯誤。作者認為本書建立的非參數模型與傳統的參數化模型相比，能更準確地描述我國國債利率期限結構狀況。

作為所建立的非參數利率期限結構模型的應用，本書分別對石油債券、可轉換債券和反向浮動利率債券等三種混合債券進行了定價研究。這三種混合債券都是現實中具有代表性而其定價尚需完善的金融產品。

本書設計了期貨關聯的石油債券和期權關聯的石油債券，與傳統的固定利率和浮動利率債券不同，這兩種石油混合債券的利息支付與石油期貨價格掛鈎，分別表現出期貨和看漲期權的收益特點。對利率與油價的相關性進行了檢驗，檢驗結果發現相關係數較小，利率與油價的波動經常出現不一致的情況，這為石油混合債券的設計提供了現實依據。分別對這兩種石油債券設置了石油期貨價格的上限、下限和雙限，利用建立的非參數利率期限結構模型對其進行了定價研究，並與常數利率下的定價結果進行了比較。研究結果認為，石油公司發行這兩種混合債券能夠實現石油價格波動風險的分散與轉移，克服了傳統的固定利率和浮動利率債券不能規避石油價格波動風險的缺點；非參數模型的定價結果與常數利率下的定價結果不同，顯示這兩種混合債券具有一定的利率風險；設置石油期貨價格的上限、下限和雙限，能夠對發行人或投資者進行一定程度的保護；期權關聯石油債券的風險低於期貨關聯石油債券的風險。

本書對隨機利率下的可轉換債券進行了定價研究。以上海證券交易所交易的機場轉債為例，分別利用所建立的非參數模型和傳統研究中所採用的Black-Scholes模型對機場轉債的轉換權、贖回權和回售權進行了定價和比較；研究結果認為，非參數利率期限結構模型的可轉債定價方法優於Black-Scholes模型的定價方法。本書還對機場轉債的一些設計條款進行了改進，設計了一種浮動利率的可轉換債券，並利用非參數模型對其進行了定價；研究結果顯示，在利率較低的情況下，發行浮動利率的可轉換債券有利於保護投資者的利益。

本書對反向浮動利率債券進行了定價研究。通過對反向浮動利率債券的分解和組合，設計了附加利率上限、利率下限和利率雙限的反向浮動利率債券，並利用非參數模型對其進行了定價研究，同時指出了我國發行反向浮動利率債券的重要性。

本書還對我國建立金融市場的基準國債利率期限結構進行了政策研究，提出了一些具體的政策建議。

此外，本書還就債券市場金融創新、信用風險變化過程建模、債券評級等專業領域的基本理論、制度、國內外比較以及實務操作框架等進行了研究探討。

摘要

序一

序二

1 利率期限結構理論導論

1.1 引言

1.2 利率期限結構的定義

1.3 利率期限結構與固定收益證券定價的關係

1.4 國內外利率期限結構理論研究現狀

1.5 本書的主要內容

2 非參數利率期限結構模型的理論分析

2.1 引言

2.2 各種利率期限結構模型的缺陷分析

2.3 非參數統計方法介紹

2.4 非參數利率期限結構模型的建立

3 非參數利率期限結構模型的實證檢驗

3.1 引言

3.2 樣本的選擇…

3.3 模型假設的檢驗

3.4 非參數模型和參數模型的估計

3.5 非參數模型和參數模型估計結果的比較

4 石油債券的設計與定價

4.1 引言

4.2 石油價格波動分析

4.3 傳統固定利率和浮動利率債券的風險分析

4.4 利率與油價的相關性檢驗

4.5 期貨關聯石油債券的設計與定價

4.6 期權關聯石油債券的設計與定價

4.7 在我國發行石油債券的前景與政策建議

5 可轉換債券的設計與定價

5.1 引言

5.2 可轉換債券設計條款的主要內容

5.3 可轉換債券定價的主要方法

5.4 常數利率下的可轉換債券的價值分析

5.5 隨機利率下的可轉換債券的價值分析

5.6 常數利率與隨機利率下計算結果的比較

5.7 浮動利率可轉換債券的設計與定價

6 反向浮動利率債券的設計與定價

6.1 引言

6.2 反向浮動利率債券的特點分析

6.3 反向浮動利率債券的定價

6.4 我國發行反向浮動利率債券的建議

7 基準國債利率期限結構的政策分析

7.1 引言

7.2 我國國債利率期限結構的現狀分析

7.3 國債利率期限結構作為基準利率的作用分析

7.4 建立我國基準國債利率期限結構的必要性分析

7.5 建立基準國債利率期限結構的政策建議

8 債券市場的金融創新體系

8.1 引言

8.2 發達國家金融創新浪潮及其在債券市場的表現

8.3 我國債券市場金融創新的概述

8.4 我國債券市場的制度創新

8.5 我國債券市場的主體創新

8.6 我國債券市場的機制創新

8.7 我國債券市場的工具創新

9 企業債券的信用風險估價模型分析

9.1 引言

9.2 市場信用風險數據分析

9.3 企業債券信用風險估價模型構造和分類

9.4 企業債券的違約過程和違約支付率過程建模

10 企業債券的信用評級理論與體系框架

10.1 引言

10.2 債券評級基本理論及制度

10.3 債券評級制度體系

10.4 工業企業長期債券評級體系及框架

10.5 公用事業企業長期債券評級體系及框架

10.6 地方市政長期債券評級體系及框架

10.7 證券公司長期債券評級體系及框架

10.8 保險公司長期債券評級體系及框架

李和金，男，湖北仙桃市人，1972年4月生，博士，律師。畢業於上海交通大學管理學院金融工程專業，獲得管理學博士學位。先後工作於上海實業集團和金信證券研究所，現為北京市大成律師事務所上海分所律師、合夥人。主要從事海內外股票發行與上市、信託融資、銀團貸款、兼併收購、私募融資等金融策劃與法律服務。系上海市法學會金融法研究會會員、上海市金融工程研究會會員。其合作撰寫的論文《證券公司的購併動機與效應的定量研究》獲得2002年度中國證券業協會課題研究成果獎，並參與了上海證券交易所第11期聯合研究計劃課題“QFII與QDII的實施對中國證券市場的影響”的研究。

胡文偉，女，上海市人，博士。畢業於上海交通大學機械工程專業和香港中文大學金融工程專業。現任香港大福證券集團中國研究中心主任、高級分析師，曾任職上海交通大學副教授。主要研究領域包括金融資產定價、金融風險的測量與控制、定息金融工具研究以及香港上市公司研究等。所撰論文多次參與國際學術會議並演講，有大量文章發表於香港和內地的報刊雜誌，獲聘為香港電台和電視台、台灣電視台以及大陸電視台財經節目的固定特約嘉賓。