不可能三角

“不可能三角”即一個國家不可能同時實現資本流動自由，貨幣政策的獨立性和匯率的穩定性。也就是説，一個國家只能擁有其中兩項，而不能同時擁有三項。如果一個國家想允許資本流動，又要求擁有獨立的貨幣政策，那麼就難以保持匯率穩定。如果要求匯率穩定和資本流動，就必須放棄獨立的貨幣政策。 ^[1] 

1997年，泰國、印度尼西亞、韓國等相繼發生金融危機。這些原先實行固定匯率制的國家在金融危機中被迫放棄了固定匯率。1999年，美國麻省理工學院教授克魯格曼在蒙代爾-弗萊明模型的基礎上，結合對亞洲金融危機的實證分析，提出了“不可能三角”(Impossible triangle/Impossible trinity theory)。

蒙代爾－弗萊明模型或“不相容三位一體”之成立，必須具備兩個最重要的條件：

其一、貨幣政策必須獨立於財政政策，即二者必須是相互獨立的貨幣政策工具。惟其如此，兩個貨幣政策工具才能分別發揮不同的功能。假若財政政策決定貨幣政策或服從於貨幣政策，二者本質上就成為一個政策工具，無法獨立實現不同的政策目標，宏觀經濟政策組合也就是空中樓閣了。事實上，當代大行其道的中央銀行貨幣政策獨立性，其智慧源泉正是蒙代爾的開創性論文。諾貝爾經濟學獎委員會之頒獎詞説：“通過仔細分析政策當局分權的條件，蒙代爾率先提出了這個思想，中央銀行應當被賦予實現價格穩定的獨立權威。許多年以後，中央銀行獨立的思想已經被全世界廣泛接受。”

其二、本國必須具備發達的資本市場和貨幣市場，本國個人和企業能夠以本幣進行國際借貸和匯率風險對沖。假若本國沒有發達的資本市場和貨幣市場，本國企業（尤其是進出口企業）無法有效對沖匯率風險，那麼，國際資本流動（尤其是國際投機熱錢）對本國貨幣需求、貨幣供應量、資產價格，必將造成巨大沖擊，從而極大地削弱宏觀政策效果，“蒙代爾－弗萊民模型”的基本結論亦就不再成立。多數發展中國家（尤其是中國）當然不具備發達的資本市場和貨幣市場，自然不能簡單照搬“蒙代爾－弗萊民模型”來分析和制定中國的宏觀經濟政策組合。

本國不具備發達資本市場和貨幣市場，自然需要不同的分析架構來制定宏觀經濟政策組合，這是非常重要的思想，我國學者千萬不要忽視。

20世紀50年代，詹姆斯-米德提出，在保證貨幣政策有效性的前提下，資本自由流動和固定匯率制度不能共存。

20世紀60年代，羅伯特-蒙代爾和馬庫斯-弗萊明認為，在沒有資本流動和資本有限流動的情況下，貨幣政策在固定匯率下能夠有效影響一國經濟，在浮動匯率下則更為有效；而在資本自由流動的情況下，貨幣政策在固定匯率下不能有效影響一國經濟，但在浮動匯率下則是有效的。

20世紀90年代，亞洲金融危機爆發後，保羅-克魯格曼用一個三角形清晰展示了“不可能三角”的內在原理。其中，三角形的三個頂點分別表示資本自由流動、貨幣政策獨立性和匯率穩定，這三個目標不能同時實現，最多隻能同時實現其中的兩個。

此後，有關“不可能三角”的擴展分析表明，資本自由流動、貨幣政策獨立性和匯率穩定不一定都是完全的，而是可以根據一國的政治、經濟、金融等諸多因素，在有限的資本流動、有限的貨幣政策獨立性和有限的匯率穩定之間進行權衡。 ^[1] 

根據“不可能三角”，一國在資本自由流動、貨幣政策獨立性和匯率穩定之間只能選擇以下三種政策組合。

第一，保持資本自由流動和貨幣政策獨立性，必須犧牲匯率穩定，實行浮動匯率制。比如，巴西、加拿大大體如此，在資本自由流動的條件下，頻繁進出的國內外資金將會導致國際收支狀況的不穩定。

第二，保持匯率穩定和貨幣政策獨立性，必須限制資本的自由流動，實行資本管制。對於許多發展中國家特別是那些發生金融危機的國家來説，相對穩定的匯率有助於保持對外經濟穩定，貨幣政策獨立性有助於調控國內宏觀經濟。

第三，保持資本自由流動和匯率穩定，必須放棄貨幣政策獨立性。比如，阿根廷或2000年前的許多歐洲國家，在資本自由流動時，在固定匯率制度下，貨幣政策效果將被引發的資本流動的變化所抵消。 ^[1] 

“不可能三角”這一理論是高度抽象的，建立在嚴格假設條件的基礎上，即完全的資本自由流動、完全的貨幣獨立性和完全的匯率穩定，而沒有考慮中間情形。

儘管資本自由流動、貨幣政策非獨立性和固定匯率制度構成一組可行的政策選擇，但是這一組合在現實中有效的前提是一國擁有相應數量的外匯儲備。事實上，一國的外匯儲備總量再大，也難以應對規模龐大的國際遊資。

此外，“不可能三角”隱含的假設是一國擁有發達的資本市場和貨幣市場，但是這在不少國家並不現實。 ^[1] 

作為一個大國經濟體，貨幣政策的獨立性和有效性對於實現物價穩定並以此促進經濟增長、就業增加和國際收支平衡至關重要，這應當作為政策選擇的首要目標。

更加靈活的匯率制度有助於增強貨幣政策的有效性。完善以市場供求為基礎的、有管理的浮動匯率機制，保持人民幣匯率總體穩定，有利於抑制通貨膨脹和資產泡沫，也有助於更好地發揮貨幣政策作用。

利率、匯率的市場化和資本賬户的開放相互影響、相互依賴、相互促進，是深化金融體制改革的重要內容，需要研究路線圖和時間表，積極穩妥的推進。 ^[1]