1929年大崩盤

80年前發生在美國的，那場有史以來最大的股市崩盤，這麼多年來人們對它的原因和後果的分析已經夠多了。在我看來，這不過是一個“盛衰過程”，不同之處只在於，在很多因素的影響下，這個“盛衰過程”造成了最可怕的後果。

事實上，受到當時證券市場條件所限，那場股市大崩盤的直接受害者，並不是很多。根據《The Great Crash1929》提供的數據，“可以有把握地説，在1929年的鼎盛時期，活躍的投機者人數少於並且很可能大大少於100萬”(P55)。也即是説，當時美國接近1.2億人口中，參與股市投資的還不到0.83%。

1929年的股市大崩盤之所以影響如此之大，“最令人驚訝的不是參與人數的規模，而是股市投機成為了美國文化的核心內容”(P55)。當最有錢的那個羣體，都圍繞着華爾街，在享受了持續7年的大牛市之後，突然迎來了當年10月底呈直線下跌式的崩盤。

很多關於那場崩盤可怕的報道中，提到了幾乎所有人面臨破產，有很多投機者紛紛自殺。但這些並不是這次股災的可怕後果，最可怕的是，由這次崩盤引發以及之後糟糕的經濟政策下，美國遇到了整整十年的大蕭條。這樣，1929年的股市崩盤，就從近百萬的投資者，擴散影響到了一億多的美國人。

1、金本位放鬆了銀根，刺激了投機

“從股市的角度看，1927年是具有歷史意義的一年。根據一種長期被接受的觀點，就是在這一年播下了末日性災難的種子。責任在於一次慷慨但又愚蠢的國際主義行動。……英國恢復實行以前或者説第一次世界大戰以前維繫黃金、美元和英鎊之間關係的金本位制。……接着，黃金便從英國和歐洲源源不斷地流入美國。……政府大量買進發行在外的證券，其必然的結果就是使拋售政府證券的銀行和個人持有了備用現金。……因聯邦儲備系統放鬆銀根而變得可利用的資金不是投資於普通股，就是幫助別人融資購買普通股(而這點更加重要)。這樣，人們就有了資金，並匆匆投入股市。”

“關於聯邦儲備當局在1927年採取的行動是隨後投機與股市崩盤的罪魁禍首的觀點從來也沒有被真正動搖過。這種觀點具有吸引力的原因就在於它簡單易懂，並且為美國人民和美國經濟開脱了一切重大罪責。……但是，這種解釋顯然假設：只要能夠籌集到資金，人們總會進行投機。……這種解釋僅僅證明了人們在經濟問題上重新偏信那些不可思議的胡話。”(P6-7)

2、投資信託放大了投機熱

“20世紀20年代末，最著名的投機品種就是投資信託或投資公司股票，它們的發行方案更能滿足公眾對普通股的需求。投資信託不是創辦新的企業或擴大已有企業，而只是一種旨在通過成立新公司來讓股民持有已有公司股票的安排。”(P33)

“在投資信託中，槓桿是這樣發揮作用的：通過發行債券、優先股和普通股來購買品種不同的普通股組合。當採用這種方法購進的普通股價格上漲(總是這樣假設股價走勢)時，信託中債券和優先股的價格基本不變。因為債券和優先股的價格是固定的，派生於一個特別規定的回報率。投資信託所持有的證券組合因增值而產生的利潤，全部或大部分分配給投資信託的普通股。結果，投資信託普通股的價格奇蹟般地上漲。”(P39-40)

——曾星智注：這種使用槓桿的投資信託，在普通股上漲時，可以幾何級別的增長利潤。但是，如果在股價下跌時，則同樣會幾何級別的縮減利潤。在1929年秋季前的瘋狂投機中，這些投資信託獲取了鉅額的利潤；但在大崩盤中，它們的槓桿幾乎使得持有的普通股變得一文不值，總資產大幅縮水。

3、保證金制度加速了崩盤

“每一份拋盤委託都會增加股市上的股票供給，從而導致股價進一步下跌。因此，每一筆‘割肉’交易都會導致另一筆接踵而至。這是名副其實的連鎖反應。”(P73)

“……1929年股市大崩盤一個與眾不同的特點就是持續時間長，事態不斷惡化；前一天看上去像是要結束了，但到了第二天才被證明是剛剛開始。因此，既無法確切估計它所造成的最嚴重的損害，也沒法保證可以儘量避免普遍性災難。那些僥倖借到資金把第一張保證金催繳單應付過去的投機商接下來又得設法解決第二張催繳單；即使能把第二張應付過去，第三張、第四張催繳單還會接踵而至。到頭來，投機商們會把所有的資金都賠進股市。”(P78-79)

關於1929年股市大崩盤，事實上與當時的經濟基本面密切相關，只是人們當時處於對崩盤前經濟的美好感覺中。《The Great Crash 1929》根據後來經濟學家的一些分析，指出了1929年美國經濟存在的五大問題。

其一是收入分配不均。1929年，“佔美國人口5%的最高收入羣體其收入大約佔據美國個人收入總額的1/3。……極不平等的收入分配，意味着經濟依賴於高水平的投資或奢侈品的消費支出，或者同時依賴於兩者。……我們可以假設，這種高檔消費支出和投資特別容易受1929年10月股市重大消息的影響。”(P125)

其二是公司結構不合理。“20世紀20年代的美國企業好客地向為數眾多的煽動者、受賄者、冒名頂替者和騙子等敞開雙臂。因此，非法侵佔公司財產的狀況已經到了登峯造極的地步。最重要的公司缺陷是控股公司與投資信託的龐大結構體系。”(P125-126)

其三是銀行結構不合理。“這種缺陷是許多獨立經營的銀行機構所固有的。如果有一家銀行破產倒閉，那麼其他銀行的資產就會被凍結，而其他銀行的存款人則會爭相提取自己的存款。因此，一家銀行破產，會導致其他銀行破產，並且會像多米諾骨牌那麼蔓延開來。局部的災禍，或一家銀行的管理不善通常會導致這樣的連鎖反應。”(P126)

其四是成問題的收支狀況。美國當時在進出口貿易方面，保持了很高的貿易順差，其他國家與美國之前形成很大的貿易逆差。逆差國希望向美國增加出口，以達到平衡，但胡佛政府大幅度提高關税來進行抵制。這樣，造成了美國借給他國的債務，得不到償還，與此同時受到反抵制出口急劇下降，給美國尤其是美國導致了一場普遍的災難。

其五是經濟知識貧乏。“20世紀20年代末和30年代初的經濟學家和經濟諮詢顧問似乎特別荒謬”。“此後的政策幾乎全部都導致經濟形勢惡化。”(P128)

(20世紀之交的兼併潮)

“正好在世紀(19世紀和20世紀)之交前後的那幾年裏，各產業小公司合併成大公司的兼併案接連不斷。美國鋼鐵公司、國際收割機公司、國際鎳材料公司、美國煙草公司以及許多其他大公司都可以上溯到那個時期。在這些兼併案中，合併在一起的公司為同一國內市場生產同樣或相關的產品。除極少數例外情況，它們這樣做的首要動機就是減少競爭、消除競爭或規範競爭。每一家新誕生的巨型公司都支配着一個產業。從此，它們會對價格和產量，或許同樣對投資和技術創新的速度進行適當的控制。”(P32)

(20世紀20年代的兼併潮)

“……當時的兼併活動多半不是把企業彙集在一起，讓它們互相競爭，而是讓它們在不同的區域從事相同的活動。地方電力、煤氣、自來水、公交和牛奶公司聯合成了地區或全國性的大系統，其目的不是消除競爭，更確切地説，是要解決地方管理能力不足、不思進取、缺乏經驗甚或信譽沒有保證等問題。” ^[1]