美國次級房貸危機

根據信用的高低，放貸機構對借款人區別對待，從而形成了兩個層次的市場。信用低的人申請不到優惠貸款，只能在次級市場尋求貸款。兩個層次的市場服務對象均為貸款購房者，但次級市場的貸款利率通常比優惠級抵押貸款高2%～3%。

次級抵押貸款具有良好的市場前景。由於它給那些受到歧視或者不符合抵押貸款市場標準的借款者提供按揭服務，所以在少 數族裔高度集中和經濟不發達的地區很受歡迎。

次級貸款對放貸機構來説是一項高回報業務，但由於次級貸款對借款人的信用要求較優惠級貸款低，借款者信用記錄較差，因此次級房貸機構面臨的風險也天然地更大：瑞銀國際（U BS）的研究數據表明，截至2006年底，美國次級抵押貸款市場的還款違約率高達10.5%，是優惠級貸款市場的7倍。

對借款者個人而言，違約會使其再融資難度加大，喪失抵押品的贖回權，無法享有房價上漲的利益。而且，任何一個借款人的違約對借款者所居住地區也有不良影響。據芝加哥的一項調研，一個街區如果出現一起違約止贖，則該街區獨立式單一家庭住房平均價值將下跌10%，而一個地區如出現較為集中的違約現象，將會嚴重降低該地區的信用度。

通常，抵押貸款市場對借款者的收入、償付記錄和首付以及當地擔保者對借款者的瞭解程度都設定了相關的最低標準。這種方式就是典型的非價格信用配給。而次級市場中眾多的價格系列和 產品種類使得這一市場更接近於價格配給，即採取基於風險的定價方式來分配信貸資源。

從借款者角度來看，次級抵押貸款的初始成本包括申請費、估價費用以及申請貸款的其它相關費用。持續費用包括抵押保險支付，本金和利息支付，後期費用，拖欠債務罰金，以及當地政府徵收的相關費用。從貸款者角度，其成本受到貸款違約情況和提前支付情況的影響。

借款者的信用記錄以及提前償付可能性是影響貸款定價的主要因素。另外三個決定貸款利率的指標是貸款等級、信用評分和按揭成數。

貸款等級共有六個：premierplus、premier、A-、B、C、C-。評級標準為申請者的按揭貸款償付記錄、破產記錄，以及債務收入比率。信用評分採用FICO指標。按揭成數（LTV）是指貸款與資產價值的比例。一般來説，貸款等級越高，FICO評分越高；按揭成數越低，表明貸款風險較小，相應定價越低，反之則越高。

通常，固定利率借款者的平均信用評分高於浮動利率借款者。在整個1990年代，次級抵押貸款借款者的信用評分呈現逐年下降趨勢，尤其是浮動利率次級抵押貸款。這表明1990年代次級抵押

貸款質量存在問題，大量貸款提供給了信用較低風險較高的借款者。但從2000年開始，借款者信用評分開始逐漸上升。因為此時，貸款者開始關注貸款風險，並採取相應措施限制風險敞口。因此，在這一時期裏，不僅整體貸款數量上升，並且機構發生了巨大的變化。提供給信用評分較高借款者的貸款量上升最為顯著。

借款者信用評分越高，貸款等級越高，相應的首付要求也越低。這也體現了風險補償原則。而按揭成數越高，借款者違約傾向越大，相應的首付要求越高。在1998年危機之前，首付額呈現逐年下降趨勢。而1998年之後，貸款者開始提高首付要求，貸款結構發生變化。按揭成數低於70 和大於100的次級抵押貸款大量減少，而首付為10%的次級抵押貸款量上升顯著。

提前償付罰金也是控制風險的措施之一。當利率下降的時候，次級抵押貸款借款者傾向於提前償付貸款，以便以較低的利率重新申請貸款。而貸款的提前償付會給貸款者帶來損失，並且由於提前償付的可能性不可預測，這種損失也是不可測的。因此，為了限制提前償付這種行為，貸款者對提前償付者收取一定的罰金。

次級抵押貸款的興起絕非偶然。

首先，1980年的《存款機構解除管制與貨幣控制法案》　（Depository Institutions Deregulation and Monetary Control Act，DIDMCA）解除了美聯儲Q條例規定的利率上限。1982年的《可選擇按揭貸款交易平價法案》（Alternative Mortgage Transactions ParityActof1982）允許使用可變利率。1986年的《税務改革法案》（Tax Reform Act of 1982）禁止消費貸款利息免税。這一系列的法案都為次級抵押貸款市場的發展提供了一個良好的法律環境。

其次，1990代末開始，利率持續走低，現金流出式再融資開始流行。借款者不斷借入新債，償還舊債，並且新債的數額要超過原有債務。在房價持續上漲的時期，這種方式能使借款者源源不斷地獲得資金來源，進而增加了次級抵押貸款的需求。

最後，市場中相繼出現的各種變化也給次級抵押貸款的發展提供了利好條件。例如1990年代初期，由於利率上升，標準抵押貸款需求減少，按揭經紀人開始將更多的目光投入次級抵押貸款市場。而在1990年代中期，資產證券化的興起又給次級抵押貸款市場的發展提供良機。

按揭貸款證券化增加了資產的流動性，次級房貸市場開始迅速繁榮起來。在早期的飛速發展中，由於對風險的認識不足，次級抵押貸款定價普遍偏低。但1998年亞洲金融危機爆發，這一市場存在的諸多問題開始得到關注。雖然這場危機使次級房貸市場一度萎縮，市場發生大規模整合，許多小公司都相繼倒閉或被收購，但同時也使得投資者風險意識增強，以提高首付金額、採取提前償付罰金等措施限制風險。

危機過後，由於房價上漲以及利率持續下降至40年來的最低點，投資房產的成本降低。在房價不斷走高時，即使借款人現金流並不足以償還貸款，他們也可以通過房產增值獲得再貸款來填補缺口。因此，1990年代末次級抵押貸款又開始了新一輪增長，直至今天這場危機的爆發。

這一曲折的發展表明，次級抵押貸款市場雖然天生存在高風險，但是至少在本次危機爆發前正在逐步走向成熟。因此，作為一種具有巨大市場潛力的新產品，其價值不能因為存在風險和問題而遭到否定。

那麼，又是什麼導致了當前的危機？