市場分割理論

市場分割理論認為預期理論的假設條件在現實中是不成立的，因此也不存在預期形成的收益曲線；事實上整個金融市場是被不同期限的債券所分割開來的，而且不同期限的債券之間完全不能替代。

該理論認為，由於存在法律、偏好或其他因素的限制，投資者和債券的發行者都不能無成本地實現資金在不同期限的證券之間的自由轉移。因此，證券市場並不是一個統一的無差別的市場，而是分別存在着短期市場、中期市場和長期市場。

該理論認為，在貸款或融資活動進行時，貸款者和借款者並不能自由地在利率預期的基礎上將證券從一個償還期部分替換成另一個償還期部分。

當長期債券供給曲線與需求曲線的交點的利率高於短期債券供給曲線與需求曲線的交點時，債券的收益率曲線向上傾斜；相反，當長期債券供給曲線與需求曲線的交點的利率低於短期債券供給曲線與需求曲線的交點時，債券的收益率曲線向下傾斜。

市場分割理論認為出於一些法規、規章制度以及市場參與者目標等因素，借款人和貸款人會把他們的交易侷限於一個特定的期限。這些因素歸結起來主要表現在以下三方面：

1、由於政府的某些規章制度，借款人和貸款人被要求只能交易特定期限的金融產品。

2、市場參與者為了規避風險而將投資者侷限於某一期限的金融產品。

3、按照西蒙的觀點和行為金融理論，投資者並不追求最優解，而是追求滿意解。

在以上三個因素中，政府的規章制度具有最強的約束力，受該因素制約的借款人和貸款人將不會進行期限債券之間的任何替代，這樣將形成強式的市場分割。規避風險因素居於次席，出於該因素而形成的市場分割屬於半強式的。第三個因素和其他因素對借款人和貸款人的約束力較差，從而形成一種弱式市場分割。

市場分割理論把金融市場分為短期、中期和長期三大市場：

1、短期市場的主要參與者是商業銀行、非金融機構和貨幣市場基金等，它們更關注的是本金確定性(或者説安全性)而不是收入的確定性。

2、長期市場的參與者主要是那些債務期限結構比較長的機構，比如人壽保險公司、養老基金等，這些機構具有較強的風險迴避態度，更注重收入的確定性。

3、雖然短期市場和長期市場的投資者的投資動機和目標各有差異，但是兩個市場的參與者都同樣受到法律、規章制度的制約以及降低風險的壓力而集中於不同期限的市場，因此，這兩個市場形成的市場分割基本上是強式的，參與者通常不會進行投資期限之間的轉換。相比之下，中期市場的參與者身份就比較複雜，沒有一羣占主導地位的“忠實”的參與者，從而其功能是弱式的。

1、投資者可能對某種證券具有特殊偏好或投資習慣。

2、投資者不能掌握足夠知識，只能對某些證券感興趣。

3、不同借款人也只對某些證券感興趣，因為其資金的使用性質決定了他們只會對某些期限的證券感興趣。

4、機構投資者的負債結構決定了他們在長期和短期證券之間的選擇。

5、缺少易於在國內市場上銷售的統一的債務工具。

這就意味這分割理論的不確定性因素的出現。

市場分割理論具有一定的現實意義，一些研究成果表明，市場分割對期限結構具有一定程度的影響。基德沃爾和科沃奇(Kidwell and Koch，1983)經過對美國市政債券和聯邦政府國債的比較研究發現，市政債券市場(Municipal Bond Market)以到期日為口徑存在明顯的市場分割現象，換句話説，地方政府發行的短期和長期債券之間很難相互替代。

另外統計資料也顯示：近年來，美國聯邦儲備體系可以在不完全影響長期利率的情況下調整短期利率。然而市場分割理論仍然受到了很多指責，批評主要來自於純粹預期理論和流動性升水理論的支持者，他們認為金融市場的運行效率要遠遠高於市場分割理論所形成的市場效率，投資者事實上更願意在不同期限的市場之間轉移資金，而不是固守於某一細分市場停滯不前。現實中，大約80% 的期限結構變動體現着利率水平的改變，這也預示着當收益率變化時，不同期限的債券基本上趨向於同步變化，因此市場分割的作用是有限的。