認股權證

是一種約定該證券的持有人可以在規定的某段期間內，有權利（而非義務）按約定價格向發行人購買標的股票的權利憑證。

按照發行主體，認股權證分為股本認股權證和備兑權證兩種。股本認股權證屬於狹義的認股權證，是由上市公司發行的。備兑權證則屬於廣義認股權證，是由上市公司以外的第三方(一般為證券公司、銀行等)發行的，不增加股份公司的股本。 ^[2] 

廣義上，認股權證通常是指由發行人所發行的附有特定條件的一種有價證券。從法律角度分析，認股權證本質上為一權利契約，投資人於支付權利金購得權證後，有權於某一特定期間或到期日，按約定的價格（行使價），認購或沽出一定數量的標的資產（如股票、股指、黃金、外匯或商品等）。權證的交易實屬一種期權的買賣。與所有期權一樣，權證持有人在支付權利金後獲得的是一種權利，而非義務，行使與否由權證持有人自主決定；而權證的發行人在權證持有人按規定提出履約要求之時，負有提供履約的義務，不得拒絕。簡言之，權證是一項權利：投資人可於約定的期間或到期日，以約定的價格（而不論該標的資產市價如何）認購或沽出權證的標的資產。

行使狀況而言，認股權證亦分為歐式和美式認股證。

美式認股證：持有人在股證上市日至到期日期間任何時間均可行使其權利。

歐式認股證：持有人只可以在到期日當日行使其權利。歐式認股證為香港最常見的股證類別。

然而，無論股證屬歐式或美式，投資者均可在到期日前在市場出售持有股證。事實上，只有小部分股證持有人會選擇行使股證，大部分投資者均會在到期前沽出股證。

從權證的設計來看，包括9個要素：

（1）發行人

股本權證的發行人為標的上市公司，而衍生權證的發行人為標的公司以外的第三方，一般為大股東或券商。在後一種情況下，發行人往往需要將標的證券存放於獨立保管人處，作為其履行責任的擔保。

（2）看漲和看跌權證

當權證持有人擁有從發行人處購買標的證券的權利時，該權證為看漲權證。反之，當權證持有人擁有向發行人出售標的證券的權利時，該權證為看跌權證。認股權證一般指看漲權證。

（3）到期日

到期日是權證持有人可行使認購（或出售）權利的最後日期。該期限過後，權證持有人便不能行使相關權利，權證的價值也變為零。

（4）執行方式

在美式執行方式下，持有人在到期日以前的任何時間內均可行使認購權；而在歐式執行方式下，持有人只有在到期日當天才可行使認購權。

（5）交割方式

交割方式包括實物交割和現金交割兩種形式，其中，實物交割指投資者行使認股權利時從發行人處購入標的證券，而現金交割指投資者在行使權利時，由發行人向投資者支付市價高於執行價的差額。

（6）認股價（執行價）

認股價是發行人在發行權證時所訂下的價格，持證人在行使權利時以此價格向發行人認購標的股票。

（7）權證價格

權證價格由內在價值和時間價值兩部分組成。當正股股價（指標的證券市場價格）高於認股價時，內在價值為兩者之差；而當正股股價低於認股價時，內在價值為零。但如果權證尚沒有到期，正股股價還有機會高於認股價，因此權證仍具有市場價值，這種價值就是時間價值。

（8）認購比率

認購比率是每張權證可認購正股的股數，如認購比率為0.1，就表示每十張權證可認購一份股票。

（9）槓桿比率（Leverage ratio）

槓桿比率是正股市價與購入一股正股所需權證的市價之比，即：槓桿比率=正股股價/（權證價格×認購比率）

槓桿比率可用來衡量“以小博大”的放大倍數，槓桿比率越高，投資者盈利率也越高，當然，其可能承擔的虧損風險也越大。

認股權證通常既可由上市公司也可由專門的投資銀行發行，權證所代表的權利包括對標的資產的買進（看漲）和賣出（看跌）兩種期權。因此有時所稱的認股證是廣義的（即包括認購證和認沽證兩種），但更多的則是僅僅指認購證；而在香港則往往是指備兑認股證。

值得指出的是，由於權證（特別是備兑權證）的期權性質，使得它與期權存在一種互斥性，這一點在香港和美國市場都有體現。在香港，個股期權於1995年推出後，成交量一直偏低，原因之一在於權證推出的時間較早，已經大量佔有香港市場，另一方面也是由於期權本身的結構和操作都相對複雜，無法將權證的投資者吸引到期權這邊。而在美國則正好相反，期權市場發展成熟，散户投資者佔了期權市場成交量的一半以上，期權已成為美國投資者對沖風險和擴大收益的重要金融工具。這也是權證市場在美國不太發達的重要原因。

認股權證的籌資特點：

(1) 認股權證是一種融資促進工具，它能促使公司在規定的期限內完成股票發行計劃，順利實現融資。

(2) 有助於改善上市公司的治理結構。採用認股權證進行融資，融資的實現是緩期分批實現的，上市公司及其大股東的利益和投資者是否在到期之前執行認股權證密切相關，因此，在認股權證有效期間，上市公司管理層及其大股東任何有損公司價值的行為，都可能降低上市公司的股價，從而降低投資者執行認股權證的可能性，這將損害上市公司管理層及其大股東的利益。因此，認股權證將有效約束上市公司的敗德行為，並激勵他們更加努力地提升上市公司的市場價值。

(3) 作為激勵機制的認股權證有利於推進上市公司的股權激勵機制。認股權證是常用的員工激勵工具，通過給予管理者和重要員工一定的認股權證，可以把管理者和員工的利益與企業價值成長緊密聯繫在一起，建立一個管理者與員工通過提升企業價值再實現自身財富增值的利益驅動機制。

認股權證是金融市場中公司法人融通資金的一項重要商品，已經有九十年以上的歷史。隨着時代的演進、管理法規與交易制度的日趨完備，認股權證交易在一些成熟資本市場已非常活躍。買賣認股權證的好處很多，其中包括：投資者只需付出買賣相關資產成本的一個百分比，即可從升市或跌市中取得獲利機會；認股權證可提供槓桿式回報，與直接投資相關資產相比，認股權證提供的槓桿效應，在控制風險的前提下，讓投資者有機會以較低成本爭取較高回報；投資者可根據本身願意承擔的風險水平，選擇價內權證、平價權證或價外權證；投資者可將潛在虧損限制於某一固定金額，也可隨時在認股權證到期前將權證出售，以將虧損降至最低或獲利回吐。

市場上有兩種認股證，一般稱為股本認股證及衍生認股證。

2003年下半年到2004年上半年，香港市場推出了大批的H股認股權證。考慮到認股權證的槓桿作用，投資人每天在認股權證所下的賭注已接近股票的成交額。

衍生認股權證是一些有一定資金實力的專門投資銀行發行的金融衍生產品。香港市場主要有兩類認股權證：若看好市場，可以買備兑認購證；若看淡市場，則可買備兑認沽證。

專業上講，備兑認購證是一種認購期權。投資人購買備兑認購證，實際上是買進一種權利———擁有這種權利的投資人，可以以一個預先設定的價格，在未來的某一日，買進某一股票（或某一組股票）。

假設投資人以每股7分錢的價格買進1股代號為9769的中國移動（0941）備兑認購證，投資人就可在2004年10月18日以每股23.88港幣的價格購買0.1（認購比率）股中國移動的股票（實際上是現金結算，並不真正發生購買行為）。如果10月18日收盤後，中國移動在10月18日及之前的4個交易日的收盤價算術平均值（專業術語叫“收市價”）低於每股23.88港幣，則行使這一認購權毫無意義，投資人可放棄購買的權利，這樣就完全輸掉了當時購買這一權利的7分錢；反之，如果收市價為每股26港幣，投資人就會行使這一權利，以賺取21.2分的行使利潤。扣除當時購買這一權利的7分錢本金，投資人可淨賺14.2分的淨利潤（不考慮行使費用），投資回報可達203%。

同樣道理，備兑認沽證是一種認沽期權。投資人購買備兑認沽證，實際上是買進一種權利———擁有這種權利的投資人，可以在未來的某一行使日，以某一行使價，賣出某一股票（或某一組股票）。

假設投資人以每股9分錢的價格買進1股代號為9908的中國移動備兑認沽證，投資人就可在2004年10月26日以每股21港幣的價格沽出0.1股中國移動的股票。在10月26日收盤時，如果中國移動的收市價高於每股21港幣，投資人可放棄沽出的權利，完全輸掉當時購買這一權利的9分錢；反之，如果中國移動的收市價為每股19港幣，投資人就會行使這一權利，以賺取20分的行使利潤。扣除當時購買這一權利的9分錢本金，投資人可淨賺11分的淨利潤（不考慮行使費用），投資回報可達122%。

從表面上看，投資人買賣認股權證，好像是在和發行商對賭股價走勢。實際上，發行商一般都會採取一種叫“對沖”的辦法，將自己的風險轉移給市場。假設某投資人從發行商手上買入一批中國移動備兑認購證9769。如果中國移動股價上升，9769的價格就會往上升，投資人就會賺錢，發行商就要虧錢。發行商為了迴避這種風險，就會在賣出9769的同時，在市場上買入一定比例的中國移動股票進行對沖。這樣，如果中國移動股價上升，發行商在9769上確實會虧錢，但會在股票上賺回錢。發行商只要進行科學的對沖，就能做到盈虧相抵略有盈餘。

購買認股權證，猶如四兩撥千斤，具有很大的槓桿作用。一般來説，認股權證絕對價格的變化會小於對應股票（正股）的價格變化，但相對於其自身低廉的價格來説，其升跌百分比可以是正股的幾倍到十幾倍。因此，發行商在進行對沖操作時，需要在市場上買入（或賣出）相當於認股權證金額幾倍甚至十幾倍的股票。

明白了這個道理，投資人買賣認股權證時就應該特別注意：千萬不要把認股權證看做一個獨立的證券，單純為買賣認股權證而買賣認股權證。買賣認股權證時，投資人應該把分析的重點放在對應的股票上。只有投資人認為正股便宜時，才應該考慮買入備兑認購證；認為正股偏貴時，才應該考慮買入備兑認沽證。如果投資人只分析單隻認股權證的價格走勢，不論正股價格的平貴而進行買賣，那就變成本末倒置的純投機行為。

理論上講，認股權證的合理價格和正股的價格之間有着緊密關聯，投資人只要把正股價格、正股價格百分比波動的標準差、當前的利率水平、權證的行使價格和行使期限，輸入到一個叫Black-Scholes的模型中，就能算出某隻認股權證的合理價格。不過，香港市場上大部分認股權證的價格，都遠高於理論價格。因此，投資人就要衡量，自己願不願意為了獲得一定量的槓桿作用，而額外支付一定的差價（可能是認股權證價格的百分之幾到百分之幾十）。

需要特別提醒讀者的是，發行商為了獲取更高的利潤，往往會發行一些非標準的認股權證，或在發行條款中加入一些不利於投資人的條款。從法律上講，發行商在招股書中都已經對這些認股權證的條款進行了足夠的披露，因此不需要負相關的法律責任。

因此，要保護自身利益，投資人必須充分理解，才能考慮是否介入認股權證。

事實上,只有小部份認股權證持有人會選擇行使其認股權證,大部份投資者均會在到期前賣出認股權證。

無論是認購權證或者認沽權證,它們都包含有有以下主要特性:

一是槓桿效應。

二是具有時效性。這一特點決定了認股權證具有時間價值,並且時間價值會隨着認股權證到期日的趨近而降低。

三是認股權證的持有者與標的物的持有者享有不同權利。對以股票為標的物的認股權證而言,由於認股權證的持有者不是上市公司的股東,所以認股權證持有者不享有股東的基本權利例如投票權,參與分紅等權利。

四是投資收益的特殊性。對認購認股權證而言,如果投資者對標的物價格移動方向判斷正確,將獲得較大收益。

此外,由於投資者可以通過二級市場交易認股權證,所以認股權證的價格最終還決定於買賣雙方的供需量(若實行莊家制,買賣需求只是影響權證價格的因素之一,正股的價格波動才是主導因素)。投資者在估算認股權證價格時,必須綜合考慮認股權證的內在價值、時間價值、理論價格、交易量等因素,才能做出比較準確的判斷。

1.複雜性　你不懂的東西，再有吸引力，你也不應該投資它。衍生權證要比股票甚至比傳統權證要複雜得多，或是不好理解一些。

2.相反的價格運動　相關資產價格一個小的變化，或許根本沒有變化，但它可能導致衍生權證價值的一個明顯的下跌。進入市場的進機是非常重要的，如果你弄錯了，則結果很快會變得痛苦。“認股權證決不是購買忘記的工具”。

3.權證費　為獲得權證而支付的價格。

4.有限壽命　不能長期持有。一旦期滿，它就毫無價值可言。對於股本權證而言，這個壽命期可能是1——5年，但對衍生權證而言，則可能是一年，甚至是6個月，最長也不過兩年。

5.時間價值遞減　權證費(或時間價值)，權證越靠近其最後終止日期，它的時間價值就會消失。也就是説，如果相關資產還在，相關權證的價值將下降，無論是認購權證或是認沽權證。呆滯市場不受歡迎。因為它會在慢慢下跌中消失權證價值。

6.無分紅收益　認股權證無資格參與相關資產的發行公司的分紅。

7.沒有股東權　認股權證的價值可能是以某公司的股票為基礎的，但作為衍生權證的持有者，他與公司並無直接的聯繫。他們沒有股東享受的權利。他們沒有投票權，也收不到年度的或臨時報告，也無股東去留的選擇。

8.需要在線專用網站　權證市場更重要的是信息的集散地，而不是價格。在德國一天最多時可能有200個新權證發行。

9.資本利得税　與股票相比，權證市場沒有印花税，這是一個優點;但它要向交易雙邊徵收資本利得税，則是一個劣勢。作為證券，衍生權證將和股票的資本利得税一樣是政府的一種税收來源。

認股權證究竟是什麼？

認股權證的英文是warrant，在香港俗稱“窩輪”（譯音）。

認股權證是一個“權利”，但非責任。其賦予持有者在預定“到期日”，以預定“行使價”，購買或沽出“相關資產”（如股份、指數、商品、貨幣等）。

市場上有兩種認股證，一般稱為股本認股證及衍生認股證。

股本認股證：公司的集資活動，通過發行公司股份認購證進行。行使時，公司將發行新股，並以行使價售予股本認股證的持有人。

衍生認股證：一般由投資銀行發行。發行人發行衍生認股證並非為集資，而是為投資者提供一種管理投資組合的有效工具。衍生認股證是上市證券，於交易所進行買賣，並構成發行人與持有人之間的一項合約。發行人的責任及認股證的條款及細則詳列於上市文件中。

以持有人的權利而言，認股證分為認購證和認沽證。

認購證：賦予持有人一個權利、但非責任，以行使價在特定期限內購買相關資產。

認沽證：賦予持有人一個權利、但非責任，以行使價在特定期限內出售相關資產。

行使狀況而言，認股證亦分為歐式和美式認股證。

美式認股證：持有人在股證上市日至到期日期間任何時間均可行使其權利。

歐式認股證：持有人只可以在到期日當日行使其權利。歐式認股證為香港最常見的股證類別，我們將在此主要介紹歐式認股證。

然而，無論股證屬歐式或美式，投資者均可在到期日前在市場出售持有股證。事實上，只有小部分股證持有人會選擇行使股證，大部分投資者均會在到期前沽出股證。

以下用三個購買物業的例子來説明。

（一）行使權的基本概念。

假設讀者手上持有一個實時行使的權利，以100萬港元購入一座指定物業。權利價值最直接由物業價格決定。若現時該物業價格為100萬港元，那麼權利基本上不值錢，因為是否擁有此權利都不會帶來“優惠”。假設物業價格為120萬港元，此權利價值便為20萬港元，因為持有權利的人可用100萬港元購入一座價值120萬港元的物業。若將此權利在市場出售，最佳造價便為20萬港元。

（二）年期長短對行使價值的影響。

假設現時物業價格為100萬港元，讀者手上有兩個不同權利，一個是實時行使權利，以100萬港元購入該物業；另一個是可於一年後行使權利，同樣可以100萬港元購入該物業。

將這兩個權利在市場出售，實時行使的權利依然是不值錢的，因為是否擁有這個權利，都不會帶來“優惠”。但一年後，行使權利有“時間價值”，因市場上會有一些預期，一年後該物業價格高於100萬港元，其他人士願意購入這個權利。當物業市價高於100萬港元，他們可以將這個權利以更高價售予預期物業價格會繼續上升的其他人士。

一年期限的權利會較只有半年期限的權利值錢。同樣，半年期限的權利會較只有3個月期限的權利值錢。因為期限愈長，代表行使這個權利的機會愈大。

（三）資產價格波幅對行使權價值的影響。

假設有兩座物業價格同為100萬港元。其中，一座物業處於中心地帶，價格一直有升有跌；另一座處於遙遠的鄉郊，過去10年價格從來沒有起跌。

假設讀者手上又有兩個權利，可分別於一年後，以100萬元購入中心地帶物業或遙遠鄉郊物業。將這兩個權利於市場出售，哪個會比較值錢呢？當然是與中心地帶物業相連的權利。因為遙遠鄉郊物業的價格在過去10年也沒有起跌，即使再等一年，預期物業價格亦不會偏離現貨價100萬港元。即使有人買入此權利，亦不會願意付出太多價值，因這個權利的行使機會有限。相反，中心地帶物業的價格雖有升有跌，但只要有行使權利機會，這個權利便會值錢。

套回認股證上，以上三個例子説明什麼呢？認股證賦予持有者一個權利，指定日期以一個特定行使價，購入或沽出相關資產。認股證的價格最基本受相關資產價格、距到期時間及相關資產價格波幅影響。

認股證“會將正股價格變化放大”。但本質上，認股證是一個“權利”，它的價值最終取決於“這個權利有多少機會被行使”。定位清楚以後，我們便可以分析如何通過買賣這個權利而獲利。

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