直接追索權

對發起人的直接追索權，是指如果債務人不能如期清償應付的本金和利息，發起人同意向買方擔保償還某些金融資產，或者把一定的確定為違約的金融資產從買方手中購回。在實務中，可執行直接追索權的金融資產通常是某種形式的“違約應收款”，具體包括：已經超過合同到期日的金融資產；金融資產的債務人財務狀況已經惡化(如處於支付不能狀態或進入破產清算程序)；已被髮起人從自己的記錄中去掉的金融資產；債務人同時是其他違約應收款合同的債務人的金融資產。 ^[1] 

向發起人追索的變通形式是發起人設定特定資產作為擔保，類似於“物”的擔保。即發起人在出售給SPV的證券化資產範圍之外，再另行劃出一定比例資產作為證券化資產的債務人違約時的補償資金的一種來源，即由擔保資產的現金流來保證支付投資者的當期收益；如果發起人所提供的資產仍不足以支付證券化資產損失或現金流缺少的金額，發起人承擔無限責任。這種信用增級行為，實際上是物的擔保和人的保證的結合，只不過這種責任是補充性擔保責任。

1．概念 ^[2] 

賣方所提供的信用支持的最基本形式是買方就違約金融資產對賣方的直接追索權。也就是説，賣方或者同意向買方擔保償還某些金融資產，或者更一般地説，把一定的確定為違約的金融資產從買方手中購回。

直接追索權的吸引力體現在兩方面。第一，它是信用增級的最簡單的形式；第二，與建立備付金，保留次級權益或購買證券的次級檔相比，賣方可以得到較高的價格並且可以得到最多的現金。

直接追索權由兩個基本的組成部分構成：可執行追索權的金融資產的定義和決定追索權金額的公式。買方通常可以由於某種形式的“違約應收款”而執行追索權。違約應收款經常包括四種金融資產中的一種或多種：

(1)已超過合同到期日的金融資產(例如，180天的信用卡應收款，60天的貿易應收款，30天的租賃合同)；

(2)金融資產的債務人財務狀況惡化(例如，債務人資不抵債或已提出破產申請)；

(3)已被賣方從自己的記錄中去掉的金融資產；

(4)債務人同時是其他違約應收款合同的債務人的金融資產。

當事人用來確定直接追索權金額的公式可能簡單也可能複雜。在一次性購買應收款的情形中，賣方提供的追索權在數量上等於買方投資的一定比例。在包括多次購買的循環協議中，買方在不同的購買中要求不同的比例，也可以根據買方對賣方應收款的所有投資在一定的額度內利用一個公式計算追索權的總金額。

2．運作過程

在具體運作過程中，賣方和買方協商的追索權的具體金額與賣方在相似或相關的資產池中的損失記錄直接相關。衡量損失記錄的期限可短至最近幾個月，也可長至一年甚至更長。

關於追索權的計算並不存在公認的計算標準。例如，在由多種消費者應收款所構成的資產池中，買方可能會對1%的損失記錄接受5%的追索權，在這裏乘數為5。另一方面，當貿易應收款組合中最高的集中度分別是10%和18%，並且貿易應收款的損失記錄為0.06%時，買方不會接受乘數是100(也就是説構成的追索權為6%)。因此，唯一可以講清楚的原則是追索權的金額會隨環境而變化，包括表現，集中度，應收款的性質，應收款的抵押品，以及有關當事人破產時的情形。

在許多交易中，用來計算追索權金額的公式要比只選擇一個投資金額的比例複雜的多。在對資產池進行清算時，賣方可以就具體的比例進行討價還價。然而，如果追索權的金額是損失記錄的乘數，並且損失記錄繼續發生變化，那麼追索權的金額將隨着資產池的清償而達到買方投資的一定比例，並且買方的投資也會成比例的下降。另一方面，隨着資產池的變小，組合中每項應收款所佔比例會上升，並且在許多情況下，從信用觀點來看，最差的應收款將最後一個得到清償。因此，買方並不希望比例以資產池下降相同的比例變化。

3．相關問題

直接追索權帶來兩個複雜的破產問題。

第一，賣方因追索權所應償還的部分可能會在賣方破產時構成無效優先權(voidable preference)。由於存在這種風險，當賣方的信用等級不夠高時，買方可能不願意接受賣方提供的這種形式的信用增級。在這種情況下，買方一般要求賣方建立備付金或保留從屬權益。與之相似，如果買方僅依賴於這種信用增級形式，那麼證券所獲評級也不會高於賣方的信用等級。此時，獲得以信用證或其他擔保形式的第三方信用增級可能會更有利。

有些特殊目的機構可能會碰到更復雜的無效優先權問題。在每次結算時，賣方會向機構支付直接追索的金額。隨後，賣方進入了破產程序，並且其債權人或受託人要求作為優先權收回這部分償付。同時，機構可能已經將此金額支付給了證券持有者。儘管機構有可能最終贏得這部分償付並非它們優先權的結論，或者這部分償付已無法從證券持有者手中收回，但是機構可能確實需要流動性或信用增級來應付破產或法院的優先權要求。

第二個與破產有關的問題是在賣方破產時關於對真實銷售和擔保貸款的處理方式不同的。賣方向買方提供的信用保護的金額在區分銷售和擔保貸款時是非常重要的。由於直接追索權是最基本的信用保護形式，所以表現得也就越明顯。

與追索權有關的最後一個問題是賣方可能只是拒絕支付。買方可以通過獲得對現金收入，備付金，或賣方所保留的次級權益的收益來抵消這種風險。